Une rentrée difficile…

Ce texte, issu de la communication présentée au séminaire Franco-Russe de juin 2014, a été rédigé pour la revue russe Problemy Prognozirovanija (Problèmes de Prévision) et sera publié dans le numéro 6/2014

Le gouvernement français vient, à l’occasion des commémorations du 14 juillet 2014, de prévenir par la voix du Premier Ministre M. Manuel Valls que la rentrée sera « difficile ». Et certaines de ces difficultés n’ont pas eu le bon goût d’attendre le mois de septembre ; ainsi en est-il de la censure par le Conseil Constitutionnel d’une partie de la loi sur le « Pacte de solidarité » qui devait accompagner le non moins fameux « Pacte de responsabilité ». Ceci n’est nullement étonnant et témoigne soit de l’amateurisme, soit de l’affolement d’une équipe gouvernementale aujourd’hui aux abois (et sans doute des deux). Il faut donc tenter d’analyser plus en profondeur la situation de l’économie française. La France, en dépit d’une amélioration passagère en 2010, n’est pas réellement sortie de la crise dans laquelle elle fut plongée en 2008 par les turbulences de la finance internationale[1]. Voilà qui témoigne de ce que, au-delà de la crise conjoncturelle, et des politiques – bonnes ou mauvaises – qui ont été appliquées, la France connaît une crise structurelle. Ceci se traduit par un pessimisme important de la population et le sentiment que le pays va mal.

Si la perception que la France va mal est aussi répandue, ce n’est pas en raison d’un soi-disant malaise psychologique des français. Il y a bien des facteurs que l’on pourrait qualifier d’« objectifs » pour expliquer ce sentiment et ce ressenti, et ces facteurs se concentrent sur la situation économique.

I. Le constat.

L’économie française est en crise depuis les années 2007-2008. Après avoir connu une période où sa croissance était plutôt supérieure à celle de ses voisins, elle n’a pas connu une réelle reprise après les années de la crise financière.

Tableau 1

Taux de croissance du PIB à prix constants,

Moyenne par période, avant crise des dettes souveraines

Moyenne 2001-2011 Moyenne 2001-2007 Moyenne 2007-2011
Allemagne

0,8%

1,2%

0,5%

Australie

3,1%

3,4%

3,1%

Autriche

1,6%

2,2%

1,1%

Belgique

1,3%

2,0%

0,8%

Canada

2,1%

2,6%

1,4%

Espagne

2,0%

3,4%

0,3%

Finlande

1,8%

3,2%

0,5%

France

1,3%

1,8%

0,8%

Italie

0,4%

1,1%

-0,5%

Norvège

1,8%

2,3%

1,2%

Pays-Bas

1,4%

2,0%

1,1%

Portugal

0,6%

1,1%

0,2%

Suède

1,8%

3,0%

0,5%

Suisse

1,7%

2,0%

1,6%

Royaume-Uni

1,6%

2,6%

0,4%

États-Unis

1,9%

2,4%

1,3%

Zone euro

1,1%

1,9%

0,4%

Total OCDE

1,8%

2,4%

1,1%

SOURCES : Base de données de l’OCDE. Pour 2011, estimations. Pour 2010, chiffres provisoires.

Sources et méthodes, (http://www.oecd.org/eco/sources-and-methods ).

Ces chiffres sont corrigés du nombre de jours ouvrés

L’écart avec l’Allemagne, qui se creuse depuis 2011 alors qu’il tendait à se réduire dans la période précédente (tableau 1), est ici symptomatique des déséquilibres qui affectent la France. Il se dégage alors l’impression que la crise financière a brisé le mécanisme de la croissance française[2]. Mais, si l’on regarde plus attentivement les évolutions depuis l’instauration de la zone Euro, on constate que cette dernière a provoqué un freinage important de la croissance. La croissance moyenne des pays de la zone Euro est ainsi sensiblement plus faible que celle des pays de l’OCDE. Ce résultat apparaît déjà comme contre-intuitif, du moins en apparence. Avec la publication de l’article de Frankel et Rose[3] en 1998 une littérature empirique s’était intéressée aux effets de l’unification monétaire sur les échanges entre pays. Le premier article notable fut celui de Rose dont la conclusion semblait très nette : les membres d’une union monétaire bénéficient en moyenne d’un triplement de leurs échanges commerciaux réciproques[4]. Cet article devait accréditer la thèse selon laquelle l’unification monétaire provoque, via le développement des échanges commerciaux, une réduction de la divergence des cycles économiques entre pays. La littérature qui a émergé en réaction à ces premières estimations a cherché à tester la robustesse des résultats de Rose, en modifiant la méthodologie d’estimation et l’échantillon de données retenu[5]. Certains des auteurs ont été très critiques, estimant que Rose avait très largement exagéré l’impact positif d’une union monétaire[6]. Rose a d’ailleurs participé à cet effort[7]. Ce courant de recherche a progressivement ramené ce que l’on appelait alors « l’effet-Rose » à des niveaux plus réalistes, de l’ordre de 20% à 40%[8].

Capitalisant sur près de vingt ans de recherches sur le commerce international et les modèles de gravité[9], Harry Kelejian (avec G. Tavlas et P. Petroulas) ont repris les diverses estimations des effets d’une union monétaire sur le commerce international des pays membres[10]. Les résultats sont dévastateurs. L’effet d’échange intra-zone euro est estimé à une hausse de 6,2% du volume de ces échanges, ce qui se situe dans la fourchette basse de la littérature. On est en effet loin des 20%-40% annoncés par Rose dans son article de 2008. Cette estimation semble de plus être significative au seuil de 1% – les auteurs le signalent de façon ironique. Le résultat le plus frappant est que l’effet de stimulation global des échanges du fait de l’adhésion à une union monétaire (i.e. la zone Euro) est en baisse à 4,3%, et n’est significatif qu’au seuil de 10%. Ces auteurs en déduisent que les résultats très élevés de certaines études sont essentiellement dus à une mauvaise spécification de la régression employée, et en particulier à l’omission d’un terme d’auto-corrélation temporelle. Cette lecture est confirmée par le fait que les études récentes qui incluent les effets dynamiques obtiennent des effets de création de commerce intra-zone qui sont sensiblement plus faibles que ceux obtenus dans les anciennes méthodologies. On a ainsi pu reporter un effet de 3%[11], et deux autres auteurs trouvent sur la période 1992-2003 un effet de 5%, qui devient nul lorsque l’intervalle temporel retenu est élargi à la période 1948-2003[12]. Les effets de la constitution de la zone Euro ont donc été au mieux neutres sur la croissance générale des pays membres. En fait, on a de bonnes raisons de supposer que ces effets ont été différenciés selon les pays, positifs sur l’Allemagne, et négatifs, voire très négatifs pour la France et les pays de l’Europe du Sud[13]. Si on analyse les dynamiques de croissance pays par pays pour la période 1999-2007, on constate que les pays d’Europe du Sud, à l’exception de l’Italie dont la croissance est faible, avaient mis en place des stratégies risquées, fondées sur l’expansion très rapide de l’immobilier (Espagne[14], Irlande) ou une croissance importante du déficit budgétaire (Grèce) pour obtenir une forte croissance[15].

C’est dans ce cadre qu’il faut apprécier les résultats de l’économie française pour cette même période 1999-2007. En effet, la France ne maintenait une croissance relativement forte qu’au prix de déséquilibres, en particulier budgétaires, qui étaient grandissants. En fait, la croissance française, pour respectable qu’elle ait été de 2000 à 2007, n’avait pas arrêté le processus de désindustrialisation que connaissait l’économie. De même, cette croissance n’avait pas permis de réduire significativement le chômage de masse qui pesait sur l’économie française. Ces problèmes, latents dans la période 2000-2007, ont été révélés dans la période d’après la crise car, à la crise financière est venu s’ajouter celle des dettes souveraines dans la zone Euro[16], qui a dramatiquement réduit les marges de manœuvres des gouvernements français successifs. En un sens, la crise de 2007-2008 a révélé le caractère insoutenable de la stratégie de croissance adoptée par l’économie française dans la période précédente.

Une crise qui dure.

Le poids de la crise, en effet, se fait désormais sentir depuis six ans. Il y a donc ici un effet cumulatif. Cette situation, si elle n’est pas spectaculaire et ne peut se comparer à ce que vivent d’autres pays, comme la Grèce, l’Espagne ou le Portugal, n’en est pas néanmoins très inquiétante. La croissance est à l’arrêt et les facteurs de croissance, consommation, investissements et commerce international sont déprimés (tableau 2).

Tableau 2

Facteurs contribuant à la croissance

 

2011

2012

2013

 

T1

T2

T3

T4

T1

T2

T3

T4

T1

T2

T3

T4

Demande intérieure hors stocks 0,5 -0,5 0,2 0,1 0,0 -0,2 0,0 -0,1 -0,1 0,4 0,0 0,3
Dont Investissement des entreprises non financières 1,7 -0,9 -0,7 1,8 -1,8 -0,2 -0,9 -0,7 -0,8 -0,4 -0,6 -0,1
Consommation des ménages 0,3 -0,9 0,2 -0,3 0,2 -0,4 0,0 0,0 -0,1 0,1 0,0 0,1
Variation des stocks 1,4 -0,3 0,0 -0,9 0,2 -0,2 0,0 -0,3 0,2 0,1 0,5 -0,2
Commerce extérieur -0,8 0,9 0,0 0,9 -0,2 0,2 0,0 0,1 -0,1 0,0 -0,7 0,3
PIB 1,1 0,0 0,2 0,1 0,0 -0,2 0,1 -0,2 -0,2 0,2 0,0 0,1

Source : INSEE, (sous la dir. De J-L. Tavernier), Note de Conjoncture, Juin 2013 et Décembre 2013, Paris.

 

Il faut, de plus, ici rappeler un fait : avec un PIB qui stagne en termes réels, et à structure de répartition constante, un pays dont la population s’accroît régulièrement comme c’est le cas de la France voit le PIB par habitants diminuer mécaniquement. Cela se traduit par un revenu en baisse, mais aussi – car les résistances aux diverses coupes sociales que veut imposer le gouvernement sont naturellement fortes – par une hausse des prélèvements pour tenter de réduire les divers déficits, qu’il s’agisse du déficit budgétaire, mais aussi du déficit des assurances sociales ou du déficit du commerce extérieur. Mais, en ce qui concerne le déficit budgétaire, le prélèvements publics sont liés à la croissance du PIB, en raison du rôle centrale que joue la TVA dans les ressources. Or, cet impôt est très sensible à la croissance du PIB. Par ailleurs, le mouvement des dépenses publiques est déterminé tant par l’accroissement du chômage que par l’évolution du revenu de la population. Ces différents éléments ont des conséquences très néfastes sur l’évolution de la dette publique (en proportion du PIB) et celle du déficit budgétaire. Par ailleurs, les évolutions de la consommation intérieure exercent une influence dépressive sur la croissance, mais aussi sur l’investissement. Ces différents phénomènes se combinent pour former les caractéristiques d’une économie en crise de longue durée.

Une crise de longue durée

La croissance du PIB a été durablement cassée par la crise financière de 2007-2008. Alors que le taux de croissance de la France était l’un des plus importants de la zone Euro de 2000 à 2007, on constate une tendance à la stagnation depuis. Cette tendance n’est certes pas unique au sein de la zone Euro. La comparaison des productions industrielles montre cependant que la France se situe sous la moyenne de la Zone, et accumule un retard important par rapport à l’Allemagne. Si ce dernier pays a retrouvé son niveau d’avant la crise il n’en va pas de même pour la France.

Graphique 1

 G1

Source : Base de donnée du Fond Monétaire International

Graphique 2

 G2

Source : Institut National des Statistiques et des Etudes Economiques (INSEE)

Graphique 3

G3

Données : Base de données de FMI

La situation, qui est incontestablement sérieuse, apparaît encore plus dramatique si on regarde l’évolution de la richesse par habitant. On constate alors que la France s’appauvrit depuis la crise de 2007-2008. C’est une situation sans égale depuis 1945. Le caractère nouveau de cette situation, car la richesse par habitant était croissante depuis la fin de la seconde guerre mondiale, explique aussi le désarroi de la population et du gouvernement.

Le mouvement de la consommation.

Cette baisse de la consommation fut aggravée par les mesures contenues dans les réformes dites Fillon, qui ont été prises en 2011. Le gouvernement de l’époque était confronté à l’accroissement rapide de la dette publique (en proportion du PIB) et du déficit budgétaire. Il instaura des mesures visant à réduire les dépenses publiques (en particulier en allongeant l’âge de départ à la retraite) et à accroître les recettes. Mais, il sous-estima probablement le choc dépressif de ces mesures. D’une manière générale, il faut ici constater que les gouvernements successifs que la France à connue ces dernières années, qu’il s’agisse des gouvernements de centre-droit (UMP) ou, depuis juin 2012 des gouvernements socialistes, ont commis une erreur importante d’appréciation en ce domaine.

Bien sur, la consommation des entreprises et celle de l’Etat masquent en partie ce processus. Il faut ajouter le poids des consommations « contraintes », comme celles de carburant. Néanmoins, ce processus  devient chaque jour plus évident. En fait, la consommation des ménages, après le fléchissement dû à la crise financière, s’était redressée jusqu’en janvier 2011.

Graphique 4a

Graph-4

Source : INSEE

Graphique 4b

 Graph4b

Source : INSEE

Depuis cette date, sous les coups des politiques d’austérité imposées pour « sauver la zone Euro », la consommation fléchit. La situation qui s’était produite du fait de la crise, et qui avait été compensée par les politiques expansives de 2009 et 2010, réapparait donc aujourd’hui, et avec une amplitude sans égale. Cela ne doit pas nous surprendre quand on a à l’esprit les chiffres de la production par habitant. Ce qui est néanmoins significatif est que ce fléchissement se produit alors que l’épargne est nettement inférieure à ce qu’il était – à prix constants – en 2000. En fait, cette baisse de la consommation vérifie l’appauvrissement général de la population. Il faudrait, bien entendu, y ajouter la baisse des services publics à la population, que ce soit en qualité (dans les transports) ou en qualité et en quantité comme dans la santé et l’enseignement. La politique budgétaire des gouvernements depuis 2010, on l’oublie trop souvent, a abouti à une stabilisation des dépenses publiques au sens strict

L’évolution du chômage.

Devant cette baisse de la consommation, et devant des perspectives internationales dégradées, il n’est pas étonnant que le chômage ne cesse d’augmenter. La question des chiffres du chômage est aujourd’hui, à l’évidence, une question centrale, et pas seulement en raison de l’imprudente affirmation faite en décembre 2012 par le Président François Hollande sur une « inversion » de la courbe du chômage. On constate d’ailleurs que les données officielles sont contestées aux États-Unis, et dans un certain nombre de pays européens. Aux Etats-Unis en particulier, c’est la baisse du taux de participation au travail, alors que le taux de chômage diminue, qui suscite controverse[17]. En France, c’est l’ampleur du chômage qui prête à polémique. Pourtant, il faut constater que les divers organismes de recueil et d’exploitation des données font un travail honorable. Ce qui pose problème, en particulier dans notre pays, est plus la présentation de ces données.

Encadré 1

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Les données présentées en France ne sont pas celles qui concernent directement le « chômage » mais les « demandeurs d’emploi ». De ce point de vue, les données ne sont pas nécessairement cohérentes avec celles correspondantes au sens du BIT. Ces données sont réparties en catégories définies comme suit par la DARES[18].

« …la Dares et Pôle emploi présentent à des fins d’analyse statistique les données sur les demandeurs d’emploi inscrits à Pôle emploi en fonction des catégories suivantes :

  • Catégorie A : demandeurs d’emploi tenus de faire des actes positifs de recherche d’emploi, sans emploi ;
  • Catégorie B : demandeurs d’emploi tenus de faire des actes positifs de recherche d’emploi, ayant exercé une activité réduite courte (i.e. de 78 heures ou moins au cours du mois) ;
  • Catégorie C : demandeurs d’emploi tenus de faire des actes positifs de recherche d’emploi, ayant exercé une activité réduite longue (i.e. de plus de 78 heures au cours du mois) ;
  • Catégorie D : demandeurs d’emploi non tenus de faire des actes positifs de recherche d’emploi (en raison d’un stage, d’une formation, d’une maladie…), sans emploi ;
  • Catégorie E : demandeurs d’emploi non tenus de faire des actes positifs de recherche d’emploi, en emploi (par exemple : bénéficiaires de contrats aidés). »

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C’est la catégorie « A » qui est constamment citée comme chiffre de référence. Mais, on constate que la catégorie « D » en est en réalité très proche. Une personne déchargée de l’obligation de faire un « acte positif de recherche d’emploi » dans le mois courant, quel qu’en soit la cause, mais sans emploi, correspond bien à la conception normale d’un « chômeur ». Les personnes qui sont en catégorie « B » ont un emploi à temps très partiel qui leur a été imposé (- de 78h par mois) et souhaitent travailler. Cela correspond aux chômeurs qui retrouvent un emploi pour quelques jours par mois, mais qui ne cessent pas d’être des chômeurs pour autant. Ainsi, le chômage réel couvre en réalité les catégories A + B + D, et l’on peut considérer que la catégorie B+D correspond à un chômage masqué par des artifices statistiques.

Les catégories « C » et « E » posent d’autres problèmes. La catégorie « C » correspond à des travailleurs ayant dû accepter un emploi de + de 78 h mais de – de 156 h par mois. Ceci est très fréquemment la situation des femmes travaillant dans la grande distribution. On ne peut certes pas dire que ces personnes sont au chômage, mais elles n’ont pas non plus un emploi leur permettant de vivre. Elles représentent une nouvelle catégorie, que l’on appellera le « quasi-chômage », de personnes contraintes d’accepter un emploi dont la durée est inférieure au niveau légal. Enfin, nous avons la catégorie « E » qui comprend des personnes qui sont en emploi, mais dont celui-ci est très souvent lié à l’existence d’une aide publique particulière, qui est la condition même de cet emploi (emplois aidés). Ces personnes ne sont pas au chômage, mais se trouvent dans une situation particulièrement précaire. On peut considérer aussi que ces personnes sont des « quasi-chômeurs ». Cette nouvelle catégorie inclut donc les catégories C+E de la DARES.

Graphique 5

Graphique5

Sources : Données de la DARES

Les personnes de la catégorie « C » sont en réalité les victimes de la flexibilisation du marché du travail, et ce sont elles qui sont les premières licenciées dès qu’il y a des difficultés économiques soit générales soit locales. On peut aussi constater que la baisse du nombre des salariés contraints d’accepter un temps partiel imposé chute quand la catégorie A augmente très brutalement, d’août 2008 à l’été 2009. Les mécanismes de lien entre ces catégories ne sont donc pas les mêmes en période de crise aiguë et en période de crise longue.

Tableau 3

Temps de travail moyen annuel par travailleur

 

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

Belgique

1 565

1 566

1 560

1 567

1 549

1 551

1 576

1 574

France

1 495

1 473

1 485

1 492

1 472

1 480

1 482

1 479

Allemagne

1 431

1 424

1 422

1 422

1 383

1 407

1 406

1 397

Italie

1 819

1 815

1 816

1 803

1 771

1 772

1 772

1 752

Source: Données de l’OCDE, http://www.oecd-ilibrary.org/employment/average-annual-working-time_20752342-table8

C’est l’une des caractéristiques de la « flexibilisation de l’emploi » telle qu’elle a été imposée aux salariés français. De ce point de vue, il est intéressant et instructif de constater que ce phénomène existe aussi en Allemagne, avec une multiplication des temps partiels imposés. En fait, le travailleur français travaille plus (en moyenne annuelle) que le travailleur allemand (environ 5,8%), résultat contra-intuitif, qui remet en cause la représentation d’une Allemagne vertueuse (tableau 3).Ceci est encore plus vrai pour le travailleur italien qui travaille en moyenne 18,5% de plus que le travailleur français. Il faut alors signaler qu’une catégorie échappe aux statistiques de la DARES, les personnes admises au RSA « socle » mais qui ne font pas de « démarches positives » de recherche d’emploi. Une partie de ces personnes sont des chômeurs réels, découragés ou radiés par Pôle Emploi.

Le problème de l’investissement.

Dans cette situation, il n’est donc pas étonnant que l’investissement soit en panne. Ceci a suscité un débat entre « politique de l’offre » et « politique de la demande », qui a rebondi à la suite des déclarations de François Hollande lors de sa conférence du 14 janvier 2014. En fait, le débat implique, pour être tranché, que l’on s’intéresse à la question de l’investissement. L’hypothèse implicite de la « politique de l’offre » est que si l’on accroît la masse des profits à l’instant (t) (ou le taux de marge), cela poussera les entreprises à investir, augmentera la croissance, et créera des emplois. On retrouve le soi-disant « théorème » d’Helmut Schmitt « les profits d’aujourd’hui font les investissements de demain et les emplois d’après-demain ». Mais, cela suppose, implicitement, que l’investissement soit uniquement contraint par les capacités financières. Or, cela ne dit rien sur ce qui conduit un entrepreneur à investir, autrement dit le niveau anticipé de la demande à (t+1).

Graphique 6

 Graphique-6

Source : INSEE

Un entrepreneur investit en fonction de l’espérance de profit qu’il a sur cette opération. La notion d’espérance ne doit pas induire en erreur. Si, dans certains cas, elle peut s’apparenter à l’espérance mathématique[19], dans la majorité des cas elle relèvera bien plus du sentiment psychologique de l’entrepreneur, de sa représentation de ce que le futur pourrait être, mais ne sera pas forcément[20]. Or, les entrepreneurs sont confrontés à deux phénomènes : d’une part, la baisse de la consommation des ménages, que nous avons évoquée, et d’autre part la chute de la production industrielle, à l’exception des industries agricoles et alimentaires. Ceci induit une moindre volonté d’investir, à contraintes financières inchangées. L’investissement apparaît aujourd’hui essentiellement contraint par la faiblesse de la demande. Il en résulte une baisse absolue de l’investissement ces dernières années.

On constate en effet que l’investissement, qui avait tendu à s’accroître fortement de 2003 à 2007, n’a pas, lui non plus, récupéré du choc de la crise financière. Le rétablissement partiel de 2011 s’explique largement par les investissements publics décidés en réaction à la situation créée par la crise. Cet effort particulier d’investissements publics fut cassé par le retournement de politique économique imposé par M. François Fillon, alors premier ministre, en 2011.

Graphique 7

 G7

Source : Données de l’INSEE

L’investissement privé n’ pas pu prendre le relais. Ainsi, en 2013, le montant global de l’investissement est à peine supérieur à 350 milliards d’euros (aux prix de 1995) alors qu’il avait atteint 395 milliards en 2007, soit une baisse de -11,4%. Les conséquences sont considérables, tant à court qu’à moyen terme. A court terme, la croissance n’est tirée ni par la consommation intérieure, ni par l’investissement. Comment s’étonner alors qu’elle soit atone ? Mais, à long terme, la baisse de l’investissement implique une baisse de la compétitivité générale des entreprises industrielles, à taux de change constant. Or, du fait de l’Euro, la seule stratégie possible pour la France, du moins si elle entend ne pas toucher à ce cadre contraignant, repose sur des gains de compétitivité supérieurs à ses partenaires obtenus par un effort proportionnellement plus important d’investissement.

On comprend mieux pourquoi l’économie française dépérit. Notre Président a d’ailleurs dû l’admettre : sa promesse « d’inverser la courbe du chômage » n’a pas été tenue et les perspectives annoncées lors de l’élection présidentielle de 2012 se sont effondrées. Il est par ailleurs évident que l’adoption de taux réduit pour la CSG et l’accroissement du nombre des emplois aidés sont deux mesures parfaitement inadaptées à la gravité de la situation. Elles ne peuvent être que des palliatifs à l’efficacité limitée[21]. Il faut comprendre qu’il ne peut y avoir de « politique de l’offre » stricto sensu que si on inclut dans cette politique un nécessaire effort d’investissement. Mais, pour cela, il faut reconstruire et la demande (pour assurer le besoin d’investir) et la trésorerie des entreprises (pour assurer la capacité à investir), car faire l’un sans l’autre aboutit, et aboutira, à l’échec. La situation économique connaît depuis ces dernières semaines une dramatisation qui ne laisse que très peu de marges de manœuvres aux différents acteurs. Voilà donc qui crée, bien entendu, un climat délétère. La perte de crédibilité de nos gouvernants n’est que le prélude à leur perte de légitimité.

 

II. Des politiques inadaptées

Les politiques mises en œuvre depuis 2011 portent une large responsabilité dans la situation actuelle, à la fois en raison de leurs effets, mais aussi en raison de problèmes qu’elles n’ont pas su, ou voulu, traiter. De ce point de vue, on peut répertorier trois causes spécifiques : les effets des politiques d’austérité mise en œuvre depuis 2011 et poursuivie avec constance, une erreur fondamentale sur le mécanisme de l’investissement, et l’impact de la présence de la France dans la zone Euro.

Des politiques d’austérité inadaptées.

Des politiques d’austérité, caractérisées par une forte réduction des dépenses publiques et une hausse des recettes fiscales, ont été mises en place à partir de 2010-2011 dans toute l’Europe quand il est devenu évident que la crise des dettes souveraines menaçait durablement la survie de la zone Euro. Ces politiques furent les plus brutales dans les pays les plus touchés par cette crise, comme la Grèce, l’Espagne et le Portugal, mais elles furent étendues progressivement à un grand nombre de pays. Ces politiques furent introduites tant au prétexte que l’accroissement de la dette publique pénalisait la croissance que dans l’espoir que l’austérité ne pénaliserait que peu la croissance.

L’idée que la dette, au-dessus d’un certain niveau, a des effets néfastes sur la croissance fut avancée dans un papier de recherches par C. Reinhart et K. Rogoff[22]. Pour ces auteurs, au-delà d’un seuil de 90% du PIB, la croissance devient beaucoup plus faible et, en général, peu supérieure à 0% par an (la régression montre un taux de -0,1%). Ce texte, basé sur une étude économétrique, a pu faire autorité. Mais, la liste des références soulevait déjà un premier problème. Sur 5 références citées, 3 étaient de la plume des deux auteurs du texte. Plus grave, trois autres auteurs ont pu montrer que le texte de Rheinart et Rogoff contenait une série d’erreurs tant méthodologiques (sur la base de données) que factuelles qui en invalidait les résultats[23]. Ces auteurs montrent que le taux de croissance, pour les pays dépassant un taux de dette publique par rapport au PIB de 90%, s’établit en moyenne à 2,2%. En effet, Reinhart et Rogoff ont arbitrairement exclu certaines années dans l’échantillon qu’ils ont constitué et qui est censé couvrir la période 1946-2009. Trois pays importants sont de plus exclus pour les années de l’immédiat après-guerre, l’Australie, le Canada et la Nouvelle Zélande. Or, dans ces trois pays, on trouve à la fois un ratio de dette élevé et un taux de croissance élevé. Ensuite, les deux auteurs de l’étude faisant référence pondèrent leurs données de manière très curieuse, qui aboutit, là aussi, à diminuer l’influence sur les calculs de pays où l’on retrouve une dette publique importante et une croissance forte. D’autres auteurs ont détecté des erreurs factuelles qui ont été commises par Reinhart et Rogoff[24]. On voit donc que l’on peut avoir des doutes très sérieux sur la rigueur de cette étude. Pourtant, elle fut adoptée par les ministres des finances des principaux pays de la zone Euro[25], et en particulier par ceux de la France. Dans le même temps, ces ministres, et ceux de la France au premier chef, continuaient de croire en des études censées expliquer que les politiques d’austérité étaient relativement sans danger pour la croissance. Cependant, Jesse Frederik[26] postait dès novembre 2012 sur le blog de la Real-World Economic Review un court papier où il montrait, preuve à l’appui, que la Commission Européenne s’était régulièrement trompée en ce qui concerne ses prévisions sur la Grèce, sous-estimant largement l’effet dépressif des mesures mises en œuvre. On pourrait ajouter la même chose concernant l’Espagne et le Portugal. Sur l’Espagne, les statistiques officielles sont régulièrement corrigées à la baisse, mais dix-huit mois après leurs publications.

Ces problèmes de prévision, et en particulier la sous-estimation du caractère profondément dépressif des politiques d’austérité, renvoient à la structure même des modèles sur lesquels tant la Commission Européenne que les différents gouvernements font leurs analyses[27]. On retrouve ce problème dans le modèle MESANGE, élaboré à l’INSEE et qui est utilisé par le Ministère des Finances français[28]. L’une de ces hypothèses est, par exemple, ce que l’on appelle la « clause de transversabilité »[29] qui implique qu’aucun agent ne peut faire défaut et qui induit une disparition des banques et de leur rôle dans le modèle[30]. Le manque de réalisme dans la représentation des mécanismes économiques est évident. Ces modèles ont d’ailleurs été critiqués[31], et parfois même par leurs propres concepteurs[32], mais pour l’instant les modélisateurs semblent relativement sourds à ces critiques. Or, ces modèles ont été décisifs dans la décision d’adopter des politiques d’austérité, justement parce qu’ils en minimisaient les effets négatifs.

Ces modèles soulèvent des problèmes théoriques fondamentaux. Ils sont tous fondés sur l’idée que l’économie est une mécanique dont les évolutions sont, par nature, probabilisables suivant en cela une tradition bien établie en économétrie[33]. Or, l’économie se rapproche bien plus de la métaphore d’un être vivant. Cela implique que certains coefficients qui sont considérés comme constant dans le temps et non liés à d’autres variables sont en réalité dépendants de ces variables. En réalité, on observe empiriquement des fluctuations importantes de la valeur de ces paramètres en fonction justement de l’évolution de ces variables. C’est par exemple le cas du multiplicateur des dépenses publiques dont on sait qu’il permet de déterminer ce que sera l’évolution du PIB futur à partir d’une hausse ou d’une baisse de ces dépenses publiques (incluant les mesures fiscales). La Commission Européenne s’en tient à des valeurs autour de 0,5 (et les modélisateurs de MESANGE semblent avoir adopté pour la version la plus récente du modèle, une valeur de 0,7[11]), alors que l’on sait que les valeurs réellement observées sur l’Italie et l’Espagne sont de 2,2 à 1,7. Le FMI, lui-même, a récemment adopté des valeurs autour de 1,2, ce qui explique les prévisions plus pessimistes du récent rapport World Economic Outlook publié en octobre 2012

M. Pierre Moscovici, Ministre des Finances dans le gouvernement constitué en juin 2012, pouvait ainsi déclarer : “Les prévisions que nous avons établies sont des prévisions volontaristes, nous en sommes conscients. Elles sont au-dessus du consensus des économistes. Mais elles ne sont pas d’un optimisme insensé, elles sont réalistes »[34], En réalité, les études scientifiques, y compris celles conduites au sein du département des recherches du FMI, montraient que l’ampleur du multiplicateur des dépenses publiques était bien plus important que ce qui avait été estimé dans les années 1990. Il faut savoir que l’on appelle « multiplicateur des dépenses publiques » (ou fiscal multiplier en Anglais) la valeur qui relie tout changement dans l’équilibre budgétaire (soit par modification des impôts soit par modification des dépenses publiques) à la variation de la croissance. Ce « multiplicateur » a été l’objet tant de travaux théoriques, essentiellement dans la lignée de la publication par Keynes de la Théorie Générale, que d’importants travaux empiriques[35]. Un document co-signé par O. Blanchard, l’Economiste en Chef du FMI, et D. Leigh reconnaît donc que les valeurs du multiplicateur ont été massivement sous-estimées[36] dans les différents modèles de prévision utilisés tant par les gouvernements européens que par le gouvernement américain. Il analyse les erreurs de prévision qui ont été commises ces dernières années. De ce point de vue, il est incontestablement un apport positif au débat.  On s’est personnellement fait l’écho de ces travaux et l’on a par ailleurs fortement critiqué sur ce carnet les prévisions de croissance du gouvernement français depuis le mois d’octobre 2012[37].

Les gouvernements successifs depuis 2011 ont donc une responsabilité évidente dans la situation que connaît l’économie française en raison des politiques qu’ils ont mises en œuvre. Mais ceci ne se limite pas à la politique d’austérité.

Une vision erronée du processus d’investissement.

Une autre source d’erreurs provient de la vision qu’on eut ces gouvernements du processus d’investissement. C’est ce qui est appelé, dans le débat politique français la « politique de l’offre ». Ici encore, il faut noter l’influence néfaste de certains modèles économiques qui ont influencé les conseillers économiques des dirigeants politiques.

Ces modèles dérivent de celui, extrêmement simple, que l’on doit à Jorgenson[38]. Il fait intervenir comme déterminant de l’investissement le coût du capital, ce qui fut repris par Blanchard[39], et le coût réel du travail, ou sous certaines formes le coût relatif capital/travail. Mais, l’échec des différentes études empiriques à rendre compte d’un effet négatif du coût d’usage du capital sur l’investissement a été patent. De même, ces travaux ont eu du mal à intégrer la capacité d’autofinancement des entreprises. Les études empiriques ne parvenaient pas à rendre compte d’un quelconque lien négatif entre l’investissement et le coût d’usage du capital ou même entre l’investissement et le taux d’intérêt réel. En effet, le profit courant ne renseigne pas sur les perspectives de profits futurs qui sont les seules susceptibles d’inciter les entreprises à investir. S’il est difficile d’interpréter la présence du taux de profit dans une équation d’investissement comme le signe que le profit est la raison pour laquelle les entreprises investissent, dès lors pourquoi ne pas chercher à l’interpréter comme le moyen par lequel les entreprises investissent? En effet, plus une entreprise fait de profits, plus elle dispose de capacités d’autofinancement, ce qui lui évite d’avoir à recourir à des financements externes comme l’endettement. La difficulté de ce type de raisonnement est qu’il entre en contradiction avec le théorème de Modigliani et Miller[40]. Mais, l’idée d’une « offre générale des fonds prêtable », si elle est compatible avec l’hypothèse des anticipations rationnelles, pose un réel problème de réalisme dans le raisonnement. Une manière de résoudre le problème des anticipations des entreprises est de considérer que l’ensemble des anticipations pertinentes pour les firmes est résumé dans la valeur que le marché boursier accorde à leurs actifs (le fameux q de Tobin). Les travaux théoriques de Abel[41] et de Hayashi[42] en sont un exemple. Mais cela pose un problème car la majorité des entreprises qui n’ont pas accès au marché boursier, ou dont le marché n’estime que très imparfaitement, voire pas du tout, la valeur de ce coefficient.

Il est donc clair que les sommes qui seront investies proviendront à la fois de l’autofinancement (réalisé sur les profits actuels) et du financement externe. La représentation de la contrainte financière dans les modèles couramment utilisés est ainsi défectueuse en raison de la primauté donnée à l’hypothèse du « marché des fonds prêtables ». L’indicateur couramment utilisé, DK/K ne saurait être connu ex ante[43]. Il ne peut donc y avoir de comparaison directe entre les montants utilisables et le taux d’intérêt bancaire. L’autofinancement a traditionnellement joué un rôle important, quoique différent suivant les secteurs, dans l’industrie française[44]. Néanmoins, il est difficilement interprétable directement. Pierre-Cyrille Hautcoeur insiste en particulier sur le fait que « … à l’échelle d’un grand nombre d’entreprises, la corrélation forte qui existe entre bénéfices réalisés et investissement est souvent vue comme le signe d’une contrainte freinant le financement externe et obligeant les entreprises à se financer sur leurs profits. Cependant, la véritable causalité peut être en sens inverse: les entreprises réalisant le plus d’investissements peuvent de ce fait être plus profitables, auquel cas apparaît la même corrélation. Une autre possibilité, qui n’exclut pas la précédente, est que les entreprises profitables investissent beaucoup parce que les profits d’aujourd’hui signalent la capacité à réaliser des profits élevés demain[45]».

Par ailleurs, la question de l’irréversibilité, partielle ou totale, de l’investissement se pose alors[46]. Depuis l’article de Pyndick, elle a connu un certain nombre de transformations[47]. Ainsi, pour Jérôme Bourdieu et ses co-auteurs : « L’investissement implique non seulement l’acquisition de capital sur le marché, mais aussi la transformation de ce capital « indéterminé » en un capital spécifique, propre à l’usage de chaque entreprise. C’est précisément ce deuxième coût de spécification du capital qui produit un effet d’irréversibilité dans la décision d’investissement, c’est-à-dire qui rend plus coûteux de faire, puis de défaire, que de ne rien faire. Ainsi l’irréversibilité de la décision d’investissement doit être comprise dans le même sens que l’irréversibilité au sens du physicien : un système physique qui a subi une transformation ne peut retourner à l’état initial qu’au prix d’une dépense d’énergie supérieure à celle qui l’avait initialement transformé. [48]». Ceci implique une décision, elle-même relativement irréversible, qui ne peut être que le fait d’un pari sur l’avenir, et donc sur la demande que l’investisseur anticipe.

Les modèles de choix irréversibles en incertitude[49] sont, par ailleurs, compatibles avec le fait, observé empiriquement dans plusieurs pays, que les entreprises connaissent des périodes sans investissement. Une étude empirique sur l’économie américaine menée par Doms et Dunnes[50] montre, à l’échelle de l’entreprise, que des années sans investissement succèdent à des périodes où l’investissement est, au contraire, très important. Un résultat similaire a été trouvé pour la France ; Duhautois et Jamet[51] ont ainsi montré que cette succession de périodes avec et sans investissement se vérifie aussi pour les entreprises françaises. Il faut donc reprendre le problème, si ce n’est à zéro du moins à la base, en intégrant la dimension subjective du comportement des entrepreneurs[52]. Ceci remet au centre du raisonnement l’anticipation de croissance de la demande sur laquelle peuvent raisonnablement se fier ces entrepreneurs.

L’idée d’une politique de l’offre, qui est au cœur de la politique du gouvernement français, n’est pertinente que si ce sont les coûts qui limitent l’investissement réel par rapport à l’investissement notionnel et, d’autre part, si le coût de financement bancaire de l’investissement est prohibitif. En d’autres termes, c’est quand le financement de l’investissement se fait principalement par l’autofinancement dans un contexte où les entreprises investissent moins qu’elles ne souhaitent (l’investissement effectif étant inférieur à l’investissement notionnel), qu’une diminution des charges et des impôts peut avoir un rôle positif. Ce n’est pas la situation que nous connaissons aujourd’hui. Il est clair que c’est bien plus du côté de la demande que se situe le problème. L’investissement notionnel est en réalité inférieur à ce que serait l’investissement possible. C’est pourquoi, la combinaison de mesures pour relancer massivement l’activité sans perte de compétitivité (ce qui implique la souveraineté monétaire) et d’un certain niveau d’inflation pour s’assurer que le revenu nominal des ménages et des entrepreneurs soit en hausse s’impose. C’est à ce prix, et à ce prix seulement, que l’on sortira du chômage de masse. Ceci n’est pas compatible avec le maintien en l’état de la zone Euro.

La question de la compétitivité et le maintien de la France dans la zone Euro.

Il faut maintenant regarder une cause plus profonde à la crise, et qui renvoie à un choix décisif fait par les élites françaises dans les années 1990, celui d’adhérer au projet de monnaie unique connu comme l’Euro. L’adhésion à l’Euro implique l’unicité de la politique monétaire, qui est désormais dévolue à la Banque Centrale Européenne.

Or, les conditions de la détermination de l’investissement finançable par rapport à l’investissement notionnel mettent ainsi en évidence le rôle déterminant du taux d’intérêt réel pour aboutir à une situation où l’investissement finançable sera égal à l’investissement notionnel. Ceci est un résultat cohérent avec ce que l’histoire économique de la France pour les années de l’après-guerre nous enseigne. Les périodes dans lesquelles le taux d’intérêt réel a été négatif, ou pratiquement proche de 0, ont été celles où la part de l’autofinancement dans le financement des investissements a été historiquement la plus élevée. De fait, dans le cas français, ce fut bien la situation qui a prédominé dans les années d’après-guerre[53]. Mais, la politique conduite par la BCE induit un taux d’inflation tel que les taux réels sont aujourd’hui relativement élevés. Pire, cette politique impose, ou tend à imposer, un seul taux d’inflation alors que les structures économiques des différents pays peuvent exiger des taux différents[54]. Ce problème est alors amplifié par un taux de change qui ne correspond plus aux fondamentaux des différents pays, ce qui se traduit par une dégradation des résultats économiques, avec une parte de 1% pour la croissance en dépit d’une hausse de 1,4% du déficit budgétaire (tableau 4).

Tableau 4

Comparaison des performances de l’économie française avant et après l’Euro

Période

PIB en volume

Balance commerciale en % du PIB

Emploi manufacturier en % de la population active.

Déficit public (en % du PIB)

Dette publique (en % du PIB)

1970-1998

2,51%

-0,16%

21,2%

-2,2%

35,0%

1998-2011

1,54%

-1,24%

13,6%

-3,6%

67,1%

 

Par ailleurs, le problème de la compétitivité générale de l’économie française se pose, comme en témoigne tant le déficit commercial que le rôle du commerce international dans la croissance. On peut d’ailleurs constater que les performances économiques de la France se sont détériorées depuis la mise en place de l’Euro. L’impact du problème de la compétitivité se mesure par les élasticités-prix en volume, comparées pour différents pays.

Tableau 5

Comparaison des élasticités-prix pour les pays du cœur de la zone Euro.

Pays

Elasticité-prix des exportations

France 0,8
Espagne 0,7
Portugal 0,7
Italie 0,6
Pays-Bas 0,5
Allemagne 0,3
Belgique 0,3

Source : Natixis, Artus P., De combien faut-il réduire le coût du travail en France et en Italie ? De 15 à 20% , Natixis Flash-Economie, n°506, 20 juin 2014

Une étude réalisée par le service des recherches de NATIXIS montre d’une part que la valeur de l’élasticité-prix est particulièrement élevée pour la France (tableau 5), et d’autre part que le niveau de baisse du coût du travail auquel il faudrait procéder pour retrouver une compétitivité satisfaisante est élevé, d’environ 20%[55]. De fait, le mécanisme de la monnaie unique pénalise très fortement les économies des pays de l’Europe du Sud. Or, les contraintes sur la croissance ont un effet cumulatif, que ce soit du fait de la combinaison de dépressions touchant simultanément plusieurs pays, ou que cela provienne de l’abaissement de la croissance potentielle lié au phénomène de crise prolongée que ces pays connaissent[56].

La solution évidente résiderait ici dans une dissolution de la zone Euro qui permettrait à chaque pays d’avoir le taux de change correspondant aux réalités de son économie. Ce que nous perdrions par rapport à l’Italie et à l’Espagne qui, n’en doutons pas, dévalueraient plus que nous, nous le gagnerions et au-delà par rapport à l’Allemagne et aux pays de la zone Dollar. On aurait alors une remise en ordre des balances commerciales, l’excédent allemand diminuant tandis que la France, l’Italie ou Espagne seraient tirés par la croissance de leur commerce tant extérieur qu’intérieur. Cette solution est, pour l’instant, rejetée par les différents gouvernements même si un certain nombre de responsables reconnaissent, en privé comme en public, le rôle négatif du taux de change de l’Euro sur l’économie française.

 

III. Conclusion.

On constate donc que la crise que connaît aujourd’hui l’économie française n’est pas une crise conjoncturelle mais bien une crise structurelle, ou plus précisément une crise qui provient de la contradiction entre les structures de l’économie française (y compris ses structures démographiques) et le cadre qui est imposé par la zone Euro. La France, de ce point de vue, n’est pas le seul pays à souffrir de la zone Euro[57]. La France a besoin d’une autre politique monétaire, et budgétaire, que celle qui convient à l’Allemagne, pays où la population décroit fortement. Une estimation de ce que pourrait signifier pour la France une sortie de l’Euro a d’ailleurs été faite en septembre 2003[58].

Cette crise est, par ailleurs, amplifiée par les politiques mises en œuvre pour stabiliser la crise des dettes souveraines au sein de la zone Euro. Ces politiques, basées sur des modèles erronés, par l’impact négatif qu’elles ont sur la croissance de différents pays, et en particulier sur la croissance française, provoquent l’accroissement de la charge de la dette et ne font que reproduire la crise contre laquelle elles étaient censées lutter. La dimension conjoncturelle de la crise existe bien aussi, mais comme résultat d’un désordre plus fondamental. C’est ce constat que se refusent à tirer, pour des raisons politiques et idéologiques, les dirigeants français. Ces dirigeants se sont convertis à la « politique de l’offre », sans en mesurer les implications ni les contradictions, en particulier dans le domaine de l’investissement. Cette politique ne peut qu’avoir des conséquences néfastes sur la croissance française.

Dans le contexte actuel de détérioration de la situation sur le continent européen à la suite des événements en Ukraine depuis le début de l’année 2014, la situation ne peut que s’aggraver. Les effets des sanctions prises par les pays de l’UE contre la Russie et en retour la décision du 7 août 2014 de ce dernier pays d’introduire un embargo contre les produits alimentaires, ne pourront qu’être négatifs sur a commerce international. Il est ainsi probable que le chiffre de croissance pour 2014, estimé fin 2013 à 1,2% et corrigé au printemps 2014 à 0,8% sera en définitive en réalité autour de 0,5%. Compte tenu des gains de productivité qui se maintiennent dans l’industrie manufacturière, cette très faible croissance devrait se traduire par un nouvel accroissement du chômage, et des destructions d’emplois importantes dans l’industrie. La hausse des recettes fiscales sera aussi moins importante que prévue initialement et les dépenses des budgets sociaux (comme l’assurance chômage), par contre, seront en hausse. Le déficit budgétaire pour l’année 2014 devrait être plus important que prévu, et le poids de la dette publique calculé en pourcentage du PIB devrait continuer à augmenter. Le risque de voir la situation déboucher sur une « mini-Guerre Froide » en Europe contient pour l’économie française la menace de voir la situation récessive actuelle se traduire à terme en véritable dépression. Le fait que nous soyons aujourd’hui à la limite de la déflation accroit ce danger.


[1] Sapir J., « From Financial Crisis to Turning Point. How the US ‘Subprime Crisis’ turned into a worldwide One and Will Change the World Economy » in Internationale Politik und Gesellschaft, n°1/2009, pp. 27-44.

[2] Sapir J., « Euro : chronique d’une mort annoncée » in Projet, n° 328, juin 2012, pp. 26-32.

[3] Frankel, J.A., Rose A.K., « The endogeneity of the optimum currency area criteria », Economic Journal, 108, 1998, 449, pp.1009-1025.

[4] Rose, A.K., « One money, one market: the effect of common currencies on trade », Economic Policy 30 2000,, pp.7-45.

[5] Persson, T., « Currency unions and trade: How large is the treatment effect ? », Economic Policy, 2001, 33, pp.435-448.

[6] Nitsch, V., « Honey I shrunk the currency union effect on trade », World Economy, 25(4), 2002, pp.457-474

[7] Glick, R., Rose, A.K., « Does a currency area union affect trade ? The time series evidence », European economic review, 466, 2002, pp.1125-1151

[8] Rose, A.K. (2008), « EMU, trade and business cycle synchronization », Paper presented at the ECB conference on The Euro of Ten: Lessons and Challenges, Frankfurt, Germany, Novembre 2000, 13-14.

[9] Flam, H., Nordström, H., « Trade volume effects of the euro: aggregate and sector estimates », IIES Seminar Paper No. 746, 2006. Baldwin R. « The euro’s trade effects » ECB Working Papers, WP n°594, 2006, Francfort. Baldwin R. et al., « Study on the Impact of the Euro on Trade and Foreign Direct Investment », Economic Paper, European Commission, n° 321, 2008.

[10] Kelejian, H. & al., « In the neighbourhood : the trade effetcs of the euro in a spatial framework », Bank of Greece Working Papers, 136, 2011.

[11] Bun, M., Klaasen, F. (2007), « The euro effect on trade is not as large as commonly thought », Oxford bulletin of economics and statistics, 69: 473-496.

[12] Berger, H., Nitsch, V., « Zooming out: the trade effect of the euro in historical perspective », Journal of International money and finance, 27(8), 2008,pp.1244-1260

[13] Sapir, J., Faut-il sortir de l’euro ?, Le Seuil, Paris, 2012. Idem, « Krizis evrozony i perspektivy evro », [La crise de la zone Euro et les perspectives de l’Euro] in Problemy Prognozirovanija, n° 3 (126), 2011, pp. 3-18.

[14] De Grauwe, P., « Revisiting the pain in Spain », texte posté le 7 juillet 2014 sur le blog Voxeu.org, URL : http://www.voxeu.org/article/revisiting-pain-spain

[15] Sapir J., « Global finance in Crisis : a provisional account of the ‘subprime’ crisis and how we got into it », Real-world economics review, issue n° 46, 18 May 2008,

URL http://www.paecon.net/PAEReview/issue46/Sapir46.pdf

[16] Papadimitriou D.B. et L. « Randall Wray, Euroland in Crisis as the Global Meltdown Picks Up Speed », Working Paper n°693, Levy Economics Institute, Annandale-on-Hudson, NY, 2011.

[17] A. Puzder, «What does the unemployment rate really mean for Americains», in The Daily Caller, December 23rd, 2013, http://dailycaller.com/2013/12/23/what-does-the-unemployment-rate-really-mean-for-americans/

[19] Bourdieu J, Benoît Cœuré et Béatrice Sédillot « Investissement, incertitude et irréversibilité », Revue économique, Volume 48, n°1, 1997. pp. 23-53.

[20] Malinvaud, E, « Profitability and investment facing uncertain demand », Document de travail de l’INSEE, n° 8303, Paris, 1983.

[22] Reinhart C et K.S. Rogoff, « Growth in a Time of Debt », Working Paper 15639, National Bureau for Economic Research, Cambridge, MA, 2010.

[23] Herndon T., M. Ash et R. Pollin, « Does High Public Debt Consistently Stiffle Economic Growth ? A critique of Reinhart and Rogoff », Working Paper n°322, Political Economy Research Institute, University of Massachussets, Amherts MA, 2013.

[24] Fox J., « Reinhart, Rogoff, and How the Macroeconomic Sausage Is Made », Harvard Business Review Blog,, 17 avril 2013, URL : http://blogs.hbr.org/fox/2013/04/reinhart-rogoff-and-how-the-ma.html . Mike Konczal, « Researchers Finally Replicated Reinhart-Rogoff, and There Are Serious Problems », Next New Deal, 16 avril 2013, URL : http://www.nextnewdeal.net/rortybomb/researchers-finally-replicated-reinhart-rogoff-and-there-are-serious-problems

[25] Vina G., et S. Kennedy, « Finance Chiefs Endorse Cuts as Reinhart-Rogoff Challenged », Bloomberg, 19 avril 2013, URL : http://www.bloomberg.com/news/2013-04-19/finance-chiefs-endorse-cuts-as-reinhart-rogoff-challenged.html

[26] Frederik J., Folly from Olly. The disasterous quality of the economic predictions of the European Commission, URL : http://rwer.wordpress.com/2012/11/09/folly-from-olly-the-disasterous-quality-of-the-economic-predictions-of-the-european-commission/

[27] Gali J., et M. Gertler, “Macroeconomic Modelling for Monetary Policy Evaluation”, Journal of Economic Perspectives, Vol. 21, n°4, 2007, pp. 25-45

[28] Céline Allard-Prigent, Cédric Audenis, Karine Berger, Nicolas Carnot, Sandrine Duchene, Fabrice Pesin, PRÉSENTATION DU MODÈLE MÉSANGE. Modèle Économétrique de Simulation et d’Analyse Générale de l’Économie, Direction de la Prévision, Document de Travail, mai 2002, http://www.tresor.economie.gouv.fr/file/326640 , p.6.

[29] Blanchard O.J., et S. Fisher, lectures on Macroeconomics, MIT Press, Cambridge, MA, and London, 1989, chap. 2. T. Kamihigashi, « Transversality conditions and Dynamic economic Behaviour », in S. Durlauf et L. Blume (edits.), The New Palgrave Dictionary of Economics 8 volume, 2ème édition, Macmillan, 2008, Londres. http://www.rieb.kobe-u.ac.jp/academic/ra/dp/English/dp180.pdf

[30] Goodfriend M., et R.G. King, (1997), “The New Neoclassical Synthesis and the Role of Monetary Policy” in Bernanke B.S., and J.J. Rotemberg (edits), NBER Macroeconomic Annual 1997, MIT Press, Cambridge, MA.

[31] Goodhart, C. A. E., The Continuing Muddles of Monetary Theory: A Steadfast Refusal to Face Facts, paper presented at the 12th Conference of the Research Network Macroeconomics and Macroeconomic Policy of the Macroeconomic Policy Institute/Institut für Makroökonomie, Berlin, Octobre 31–Novembre 1, 2008

[32] Buiter W.H., “Central Banks and Financial Crises” paper presented at the Federal Reserve Bank of Kansas Symposium on Maintaining Stability in a Changing Financial System, Jackson Hole, Wyoming, August 21-23n 2008, document téléchargeable à l’URL: http://www.kc.frb.otg/publicat/sympos/2008/Buiter.09.06.08.pdf

[33] Haavelmo T., «The probability approach to econometrics » in Econometrica, vol. 12, 1944, supplément

[34] Hebert D., « Moscovici : ‘’nos prévisions de croissance sont volontaristes mais réalistes’’ », Nouvel Observateur, 11 novembre 2012, http://tempsreel.nouvelobs.com/economie/20121111.OBS8946/pierre-moscovici-nos-previsions-de-croissance-sont-volontaristes-mais-realistes.html

[35] T  Baunsgaard, A. Mineshima, M. Poplawski-Ribeiro, and A. Weber, “Fiscal

Multipliers”, in Post-crisis Fiscal Policy, ed. by C. Cottarelli, P. Gerson, and A.

Senhadji, Washington: International Monetary Fund, Washington DC, 2012. Spilimbergo, A., Symansky, S., et M. Schindler, 2009, “Fiscal Multipliers,” IMF Staff Position Note, SPN/09/11, Mai 2009, FMI, Washington DC..

[36] O. Blanchard et D. Leigh, « Growth Forecast Errors and Fiscal Multipliers », IMF Working Paper, WP/13/1, FMI, Washington D.C., 2013, page 3 et 4.

[37] J. Sapir, “Quand le gouvernement marche sur la tête…”, billet publié sur le carnet Russeurope le 24/10/2012, URL: http://russeurope.hypotheses.org/374

[38] Jorgenson D.W. (1963), «Capital Theory and Investment Behavior», American Economic  Review, vol. 53, n°2, May, pp.247-259.

[39] Blanchard O., « Investment, Output, and the Cost of Capital: a Comment », Brookings Papers on Economic Activity, 1, 1986, pp. 153-158.

[40] Collard F., «L’investissement », in Analyse Macroéconomique, in J.O. Hairault éd., vol. 1, chapitre 10, La Découverte, 2000, Paris. Modigliani F. et Miller M. «The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment»,American Economic Review, vol. 48, n°3, 1961, pp. 261-297

[41] Abel A. «Optimal Investment under Uncertainty», American Economic Review, vol. 73, mars 1983, pp. 228-233

[42] Hayashi F., «Tobin’s Marginal Q and Average Q: a Neoclassical Interpretation», Econometrica, vol. 50, n°1, janvier 1982, pp. 213-224

[43] Courbis, R., « Le comportement d’autofinancement des entreprises » in Economie Appliquée, vol. 21, 1968, n° 3-4. Malinvaud, E, « Profitability and investment facing uncertain demand », op.cit.

[44] Hautcoeur, P-C., « L’autofinancement : théorie, questions de méthode et tentative de cadrage macroéconomiqupour la France (1914-1990) », in Entreprises et Histoire, n°22, octobre 1999, pp. 55-77.

[45] ] Idem, p. 56.

[46] Pindyck R.,«Irreversible Investment, Capacity Choice and the Value of the Firm», American Economic Review, vol. 78, n°5, 1988, décembre, pp. 969-985

[47] Bourdieu J, Benoît Cœuré et Béatrice Sédillot « Investissement, incertitude et irréversibilité », Revue économique, op.cit.. Abel A. et Eberly J., « A unified model of investment under uncertainty », in American Economic Review, vol. 84, 1994, n°6, pp. 1369-1384.

[48] Bourdieu J, Benoît Cœuré et Béatrice Sédillot « Investissement, incertitude et irréversibilité », Revue économique, op.cit.. p. 26.

[49] Abel A. et Eberly J., « The Effect of Uncertainty and Irreversibility on Capital Accumulation », NBER Working Paper, n° 5363, NBER, Cambridge, Mass., 1994.

[50] Doms M. et Dunne T., «Capital Adjustment Patterns in Manufacturng Plants», Review of Economics Dynamics, vol. 1, n°2, Avril 1998, pp. 409-429.

[51] Duhautois R. et Jamet S., «Hétérogénéité des comportements d’investissement et fluctuations de l’investissement», Économie et Prévision, 2002, n° 149, pp. 103-115.

[52] Naboulet A. et Raspiller S., « Les déterminants de la décision d’investir : une approche par les perceptions subjectives des firmes », Document de travail de la Direction des Études et Synthèses Economiques, n° G 0404, Insee, 2004.

[53] Villa P., « Productivité et accumulation du capital en France depuis 1896 », Document de recherches, INSEE, Paris, 1992.

[54] Sapir J., « Kakim dolzhen byt’ uroven’ infljacii? (O znatchenii davnykh diskuccij dlja opredelenija segodnjachej strategii razvitija Rossii) » [Quel niveau pour l’inflation] in Problemy Prognozirovanija, n°3/2006, pp. 11-22.

[55] Artus P., De combien faut-il réduire le coût du travail en France et en Italie ? De 15 à 20% , Natixis Flash-Economie, n°506, 20 juin 2014.

[56] Artus P., Peut-on espérer que la croissance de la zone euro devienne durablement supérieure à sa croissance potentielle ?, Natixis Flash-Economie, n°611, 30 juillet 2014.

[57] Artus P., L’effet de la crise de l’euro sur le niveau du PIB en Allemagne, en France, en Espagne, en Italie et au Portugal : une approche par l’échantillon de référence, Natixis Flash-Economie, n° 547, 7 juillet 2014.

[58] Sapir J., Murrer P. et Durand C., Les scénarii de dissolution de la zone Euro, Note pour la Fondation ResPublica, Paris, 2013.


Jacques Sapir

Ses travaux de chercheur se sont orientés dans trois dimensions, l’étude de l’économie russe et de la transition, l’analyse des crises financières et des recherches théoriques sur les institutions économiques et les interactions entre les comportements individuels. Il a poursuivi ses recherches à partir de 2000 sur les interactions entre les régimes de change, la structuration des systèmes financiers et les instabilités macroéconomiques. Depuis 2007 il s'est impliqué dans l’analyse de la crise financière actuelle, et en particulier dans la crise de la zone Euro.

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