ITW dans le journal EKSPERT

Interview publiée dans le journal EKSPERT, «Эксперт» №1 (929) 22 décembre 2014

(La politique de Banque Centrale est un obstacle sur le chemin d’une libéralisation économique de la Russie)

«Политика ЦБ является камнем преткновения на пути экономической либерализации России»

Волнующие события, сотрясавшие валютный и денежный рынки на минувшей неделе, мы обсудили с известным французским экономистом Жаком Сапиром, директором парижской Высшей школы социальных наук. Развернутое интервью с г-ном Сапиром будет опубликовано в первом январском номере нашего журнала.

– В начале прошлой недели на нашем валютном рынке творилось что-то невообразимое. Ваша оценка ситуации? Что это было?

– Рубль испытал несколько тяжелейших дней, начиная с 11 декабря. Избранная Центральным банком стратегия сдерживания падения курса подверглась жесткому тестированию.

Начало мощной атаки на рубль можно датировать одиннадцатым декабря. Именно в этот день был зафиксирован скачкообразный рост оборотов биржевых торгов валютой на ММВБ, который в дальнейшем продолжал нарастать, достигнув своего пика 15 декабря. Наиболее быстро увеличивались обороты торгов контрактами «рубль/доллар» с поставками «завтра» – с 4,485 млрд. долл 11.12 до 7,517 млрд.долл 15.12. А общий объем торгов контрактами с долларом США 15 декабря достиг 9,8 млрд., почти удвоившись за три торговых дня.

Понятно, что атака на рубль легла на унавоженную почву. Начиная с сентября рубль обесценивался нарастающими темпами, но все же плавно – в сравнении с масштабами обвала начала прошлой недели, под влиянием всем известных обстоятельств: дешевеющей нефти (с середины года она упала в цене более чем на 40%), трудностями рефинансирования внешних долговых обязательств крупнейшими заемщиками из-за режима санкций, сезонным всплеском эмиссии рублевой ликвидности в декабре, связанным с выплатами в бюджетном секторе.

И на этом фоне была развязана отчаянная спекулятивная игра против рубля. Теперь уже абсолютно ясно, что некоторые западные хедж-фонды и ряд российских банков затеяли игру на понижение курса. И рубль посыпался. ЦБ был вынужден в ночь на вторник взвинтить свою ключевую ставку сразу на 650 базисных пунктов, до 17/% годовых, однако это не возымело на валютный рынок сколь-нибудь серьезного эффекта. Вторничные торги завершались на совершенно сюрреалистических значениях курса рубля – вокруг 80 за доллар и около 100 за евро.

Однако уже в среду произошел откат. Возможно, сказались 4,3 млрд. долларов интервенций в поддержку рубля, выброшенных ЦБ на рынок в понедельник и вторник (всего с начала месяца объем интервенций превысил уже 10 млрд. долл), некоторый позитив возымело и легкое подорожание нефти – цена барреля сорта Brent снова вскарабкалась чуть выше 60 долл.

В четверг рубль продолжал дорожать – официальный курс доллара снизился на 8 рублей, курс евро – на 11. Уверенные ответы президента на традиционной большой пресс-конференции и ряд экстренных решений ЦБ в поддержку банков и правительства по установлению мягкого контроля за трансграничными валютными потоками крупнейших компаний экспортеров позволили несколько сбить градус рыночной паники.

– Возможно, это только передышка. К тому же, в сухом остатке мы имеем ключевую ставку ЦБ, задранную более чем на 7 процентных пунктов выше инфляции и уже ускорившие движение вверх рыночные кредитные ставки, что само по себе парализует любые частные инвестиции в стране

– Парадоксальным образом западные санкции и девальвация рубля создают отличные предпосылки для быстрого роста российской экономики на ближайшие годы под влиянием процесса импортзамещения, но запуск этого механизма невозможен в отсутствие инвестиций.

Рассуждая теоретически, компании могут полагаться не на ставшие запредельно дорогими заемные источники финансирования инвестиций, а на собственные ресурсы, в частности прибыль. Однако номинальный объем прибыли может быть достаточным для инвестиций только в условиях высокой инфляции, вероятно, на уровнях выше 20% в год, что представляется все же неприемлемым сценарием. Поэтому все же мы можем рассчитывать на активизацию инвестиций в импортзамещение, только при условии возврата базовой ставки ЦБ к уровню инфляции и существенного снижения рыночных кредитных ставок. Таким образом, мы обнаруживаем, что политика ЦБ является камнем преткновения на пути экономической либерализации и развития России. То, с чем не справились западные санкции и снижение цен на нефть, удалось сделать одним росчерком пера Центральному банку. Если ключевая ставка ЦБ не будет опущена в ближайшие недели, до середины января, последствия для реального сектора экономики могут быть крайне плачевными.

– Каковы реальные риски нерыночных мер стабилизации российской финансовой системы? Пришло ли время их задействовать или лучше попытаться избежать?

– Вопрос допустимости введения валютного контроля, то есть тех или иных ограничений на внешнюю конвертируемость рубля и трансграничному движению капиталов из и в Россию возникает сегодня автоматически. Эта идея отрицалась несколько раз публично представителями и правительства, и Центрального банка. Однако это решение может быть идеальным выходом из сложившейся ситуации. Валютный контроль позволит выключить процентные ставки из арсенала мер борьбы со спекуляциями на валютном рынке, и соответственно, вернуть их на уровень, более адекватный для финансирования инвестиций. Надо отметить, что меры валютного контроля должны распространяться только на краткосрочные капитальные потоки, сроком не более 6 или 12 месяцев. Соответственно, введение такого режима не скажется негативно на прямых иностранных инвестициях. Конечно, надо быть готовыми к информационным атакам в ответ на такое решение – обвинениям к возврату к советским временам и прочее. На самом деле, эти обвинения весьма поверхностны. Скажем, такая мощнейшая в том числе в финансовом смысле экономика, как Китай, сохраняет до сих пор ограничения на капитальные операции и ограниченную конвертируемость юаня.

Альтернативами валютному контролю являются различные механизмы нерыночного софинансирования важнейших инвестиционных проектов со стороны государства, например, в форме субсидирования процентных ставок по таким кредитам. Однако вопросы выбора и должной экспертизы таких проектов неизбежно влекут за собой риски коррупции и неэффективной растраты государственных средств.

Хороших, лишенных побочных эффектов и рисков решений у ЦБ и правительства России сейчас нет. Хорошая новость заключается в том, что власти имеют почти четыре недели до начала нового делового года на выработку адекватного решения. Сохранение статус-кво в денежной и процентной политике ЦБ смерти подобно.


Jacques Sapir

Ses travaux de chercheur se sont orientés dans trois dimensions, l’étude de l’économie russe et de la transition, l’analyse des crises financières et des recherches théoriques sur les institutions économiques et les interactions entre les comportements individuels. Il a poursuivi ses recherches à partir de 2000 sur les interactions entre les régimes de change, la structuration des systèmes financiers et les instabilités macroéconomiques. Depuis 2007 il s'est impliqué dans l’analyse de la crise financière actuelle, et en particulier dans la crise de la zone Euro.

Laisser un commentaire

Votre adresse de messagerie ne sera pas publiée. Les champs obligatoires sont indiqués avec *