L’Euro et l’hélicoptère monétaire

La politique des grandes Banques Centrales, et en particulier de la Banque Centrale Européenne, est aujourd’hui à un tournant. L’expression « Helicopter Money »[1], empruntée à la métaphore de Milton Friedman[2], revient de manière insistante. Or, cette métaphore est largement trompeuse[3]. Elle fait peser le poids de la « création » monétaire essentiellement sur la Banque Centrale, ce qui ne correspond pas à la réalité. Voici qui pose alors la question de qu’est-ce que devrait-être une politique monétaire cohérente aujourd’hui.

 

La résurgence de la théorie de l’hélicoptère monétaire

Pour Milton Friedman, mais aussi pour les économistes s’inscrivant dans le courant de pensée « orthodoxe » des années 1980-2010[4], la monnaie est largement un produit d’une décision politique, que celle-ci provienne d’une Banque Centrale sous contrôle de l’Etat ou d’une Banque Centrale indépendante[5]. D’où cette métaphore dans laquelle un hélicoptère jette des billets sur la population.

Pourtant, dans cette vision, la monnaie, pourtant, ne joue qu’un rôle très faible, sauf dans le domaine des prix absolus[6]. Ceci se comprend car les modèles utilisés par ces économistes, modèles qui sont abusivement appelés « néo-keynésiens »[7], tendent à nier une nature véritablement économique à la monnaie[8]. Ces modèles reposent sur hypothèses qui sont en fait irréalistes comme celle d’une connaissance « parfaite » ou d’un futur absolument maitrisable[9] et sans aucune « surprise »[10]. Ces modèles aboutissent ainsi à nier le rôle spécifique de la « finance » et assimilent l’argent à une simple marchandise[11]. Ils s’appuient sur la théorie dite des « marchés efficients »[12], qui n’est que la reformulation des thèses anciennes de Bachelier, qui prétend fonder une vision du monde d’où l’incertitude radicale est exclue et qui serait uniquement actionné par des lois de probabilités, lois qui sont alors considérées comme « vraies » et non comme des hypothèses[13]. Les prix sont alors censés « incorporer l’information courante » ce qui est l’équivalent de dire qu’ils « révèlent pleinement toute l’information disponible » – sans que l’on sache d’ailleurs comment, dans l’un et l’autre cas.

Ces modèles ont plusieurs caractéristiques qui constituent en réalité autant de problèmes. Tout d’abord, ils conçoivent l’économie comme un ensemble de marchés couvrant tous les domaines possibles. Ensuite, ils supposent que la contrainte de budget inter-temporelle des agents est toujours respectée, autrement dit qu’il n’existe aucune banqueroute et aucun défaut possibles. Cette hypothèse qui nie, entre autres, la possibilité d’un rationnement du crédit qui fut pourtant bien établie par J. Stiglitz[14], est aussi appelée la « clause de transversabilité ». Elle aboutit à nier la spécificité de la firme bancaire et à considérer la finance comme un grand marché des fonds prêtables auquel tout agent a accès, qu’il ait des capacités de financement à offrir ou des besoins à satisfaire[15]. Sur son Blog Maverecon, le regretté William Buiter[16], ancien Chief Economist de la BERD, s’était insurgé contre la dimension inutile et absolument superflue d’une grande partie de ces modèles DGSE.

Il est assez étonnant que cette vision du monde ait acquis aujourd’hui la force d’un dogme quand on sait à quel point elle est factice. Dans les faits, la cohérence interne de cette explication ne résiste pas à sa rencontre avec la réalité des faits[17].

 

Pour une théorie « réaliste » de la monnaie

Une autre lecture du statut de la monnaie est possible. Elle se concentre sur le processus de socialisation ex post d’initiatives décentralisées ex ante[18]. Dans cette lecture, la monnaie moderne, c’est à dire la monnaie de crédit, provient de dettes contractées par différents agents auprès d’autres agents économiques. La nécessité de faire circuler ces dettes implique la validation de ces dernières en « monnaie Banque Centrale » par une Banque Centrale. C’est cette monnaie, et uniquement celle-ci, qui peut circuler librement sur un espace défini par la reconnaissance de l’autorité de la Banque Centrale. Le rôle de cette dernière n’est donc pas de « créer » de la monnaie mais de transformer des monnaies privées en monnaie dite « banque centrale ». Or, certaines de ces dettes ont été contractées pour des opérations économiques qui ne se dénoueront pas comme prévu. De là le problème de l’excès de liquidité si la Banque Centrale valide systématiquement toutes les monnaies privées. C’est pourquoi, la Banque Centrale tend à ne valider qu’une partie de ces monnaies[19].

Ceci est vraie même quand la Banque Centrale prête directement au gouvernement et crédite le compte des administrations publiques d’une certaine somme. En fait, la Banque Centrale réalise deux opérations simultanées ; elle fait un crédit aux administrations publiques, et ce faisant se comporte comme une banque privée mais, dans le même temps, elle transforme cette monnaie privée en monnaie « banque centrale ». La simultanéité des opérations tend à en obscurcir le sens. Mais, c’est un phénomène identique à celui des fonctions du capitaliste chez Marx, ou le capitaliste est simultanément (dans le cas de la petite entreprise) le gestionnaire du capital et le possesseur de ce dernier. De fait, la monnaie apparaît ainsi comme non un « bien » mais une institution, ce qui implique la nécessité de « penser » le processus de construction sociale de cette institution[20].

Les conséquences sont importantes pour ce que l’on appelle dans le langage courant la « monnaie » qui est la monnaie « banque centrale » ou la monnaie « privée », socialement validée. Elle devient le vecteur des rapports de force sociaux. La monnaie, pour reprendre les termes de Max Weber[21], est à la fois un « droit sur des biens non spécifiés » et un instrument dans la lutte entre les individus et les groupes sociaux autour de l’appropriation de ce type de droit. On peut en juger à partir de la citation suivante : « Les prix monétaires résultent de compromis et de conflits d’intérêt; en ceci ils découlent de la distribution du pouvoir. La monnaie n’est pas un simple « droit sur des biens non spécifiés » qui pourrait être utilisé à loisir sans conséquence fondamentale sur les caractéristiques du système des prix perçu comme une lutte entre les hommes. La monnaie est avant tout une arme dans cette lutte; elle n’est un instrument de calcul que dans la mesure où l’on prend en compte les opportunités de succès dans cette lutte.[22] »

Dès lors, la hausse ou la baisse des prix nominaux (soit ce que l’on appelle l’inflation et la déflation) prennent un sens particulier, comme Keynes l’avait d’ailleurs remarqué. « Depuis 1920, ceux des pays qui ont repris en mains la situation de leurs finances, non contents de mettre fin à l’inflation, ont contracté leur masse monétaire et ont connu les fruits de la Déflation. D’autres ont suivi des trajectoires inflationnistes de manière encore plus anarchique qu’auparavant.

Chacun a pour effet de modifier la distribution de la richesse entre les différentes classes sociales, l’inflation étant le pire des deux sous ce rapport. Chacun a également pour effet d’emballer ou de freiner la production de richesses, bien que, ici, la déflation soit le plus nocif. [23]»

Keynes va même plus loin que ce constat, et lie explicitement l’inflation, c’est à dire la dépréciation de la monnaie, au mouvement historique qui voit de nouveaux groupes sociaux s’affranchir de la tutelle des anciens dominants: « De tels mouvements séculaires qui ont toujours déprécié la monnaie dans le passé ont donc aidé les « hommes nouveaux » à s’affranchir de la main morte; ils profitèrent aux fortunes de fraîche date aux dépens des anciennes et donnèrent à l’esprit d’entreprise des armes contre l’accumulation des privilèges acquis. [24]»

 

Les deux faces de la monnaie

La monnaie apparaît donc sous deux faces, analytiquement distinctes et systémiquement liées. Elle est bien sur l’indispensable moyen de calcul inter-temporel qui permet de sublimer les obstacles posés sur la route des échanges par l’hétérogénéité. Mais il convient de se souvenir que cette sublimation n’est pas suppression. Il nous faut refuser l’aporie rationaliste comme quoi tout serait réductible au calcul monétaire. Les bases de ce dernier sont des normes et des valeurs qui ne sont pas exprimables monétairement. Qui plus est, et l’argument ici reprend explicitement celui d’Otto Neurath, il n’est jamais possible de tout calculer[25]; on ne peut donner un prix à toutes choses. Certains prix sont donc nécessairement arbitraires. Ceci ne fait que révéler la nature spécifique de l’enchâssement de l’économique dans le social et le politique[26].

Cette dernière fonde la nécessité d’un instrument particulier fonctionnant comme norme d’homogénéisation d’une réalité non homogène. La nature contradictoire de la monnaie implique de considérer cette dernière à partir des autres institutions et des systèmes de normes qui permettent à la rationalité « formelle » de s’exprimer. Celle-ci constitue, à son tour, une norme de niveau distinct, qui peut être assimilée à un langage commun entre les agents entretenant des flux continus d’échange. Mais, et ce point doit toujours être souligné, non seulement il s’agit d’une structure « formelle », même si elle tend à se représenter comme la rationalité « substantielle », mais en plus elle participe d’un ensemble social dont on ne saurait l’extraire sans la faire disparaître. Si la rationalité « formelle » est bien un langage commun, il n’est pas le seul possible ou effectivement employé; de plus il induit une torsion du sens, en particulier dans l’expression des demandes. La monnaie fait donc partie de notre horizon, mais ce dernier ne s’y réduit pas.

De ce point de vue, la monnaie est le parallèle de la souveraineté, qui elle-même s’impose justement pour permettre la construction d’une unité politique dans une société hétérogène[27]. Ce résultat est celui auquel Jean Bodin était arrivé, liant la nécessité de la souveraineté dans une société donnée à la nature de ses conflits et de ses oppositions[28]. Il est frappant de constater que ceci est nié par tous ceux qui prétendent faire l’économie de la question de la souveraineté et qui prétendent, en dépit et contre les évidences, que la souveraineté traduirait un postulat d’homogénéité des sociétés. Il y a bien une action congruente entre la monnaie et la souveraineté, en cela que l’une et l’autre permettent le fonctionnement de sociétés traversées par des hétérogénéités importantes.

 

Les enjeux politiques de la politique monétaire

Cette constatation pose alors la question de la souveraineté en matière de politique monétaire. Mais, pour comprendre à travers quelles médiations elle s’exprime, il faut revenir sur les enjeux de la politique monétaire tels qu’ils ont été définis par Keynes et Weber.

On comprend mieux en effet, à la lecture de ces deux auteurs (et l’on pourrait sans peine y ajouter Marx), les enjeux très politiques de la politique monétaire, et pourquoi ces derniers ne sauraient être laissés à la seule corporation des banquiers centraux. On perçoit alors l’enjeu très particulier du choix entre inflation et déflation, mais au-delà, entre la question de savoir qui a autorité, et donc souveraineté, sur la politique monétaire.

Si l’on veut véritablement favoriser l’investissement et le développement des activités d’entreprise et non la rente, il faut une politique qui soit délibérément inflationniste. Ce constat est en train de se faire dans de nombreux pays. Mais, le rythme de cette inflation va dépendre aussi des problèmes sociaux et économiques de chaque pays. C’est la raison pour laquelle il ne peut y avoir de politique monétaire unique sans des mécanismes de transferts budgétaires considérables entre les pays. C’est très exactement le problème de la zone Euro. Dans la mesure ou l’Allemagne rechigne – et on peut la comprendre – à la mise en place de mécanismes de ce type, les contradictions entre une politique monétaire centralisée et les situations concrètes de chaque pays resteront trop importantes pour que la monnaie unique soit viable.

Cette monnaie unique pose donc la question de l’existence du dilemme suivant : soit elle est maintenue, et elle aboutira au triomphe de la rente et à la répression des salaires (comme on peut le voir avec la loi « El Khomri »), soit elle disparaît et cette situation ouvre la voie d’une nouvelle politique, mais qui sera caractérisée par la répression de la finance (ou plus précisément par sa forte réglementation). De fait, la politique de validation massive des dettes privées, que l’on désigne sous le terme de quantitative easing ou plus récemment d’helicopter money, est une politique qui a été mise en œuvre dans les années 1950 et 1960, mais qui ne se conçoit que dans le cadre d’une profonde réglementation de la finance[29]. Cette politique passe par un financement direct par la Banque Centrale du déficit budgétaire de l’Etat, déficit qui est utilisé alors pour financer des investissements publics ou pour aider au développement d’activités économiques[30] qui ont été identifiées dans le cadre d’un « Etat stratège »[31]. Mais, cela implique aussi, si l’on ne veut que ces mécanismes ne soient détournés de leur fonction première, que l’on soit dans un cadre de forte réglementation financière[32]. Tel est, en tous les cas, le bilan que l’on peut tirer de l’expérience française d’après-guerre[33].

On sait, depuis la formulation de ce que l’on appelle le « trilemme monétaire »[34], qu’un pays ne peut pas avoir simultanément un taux de change stable, une politique monétaire indépendante et active et des marchés de capitaux ouverts. Tout pays, ou toute zone monétaire, est donc forcé d’ajuster en permanence le taux de change en raison de la réduction (éventuelle) du solde de la balance des paiements ou bien d’imposer des restrictions sur les transferts de capitaux car ces derniers se révèlent fortement pro-cycliques[35], ou bien de construire une politique monétaire qui prendra en compte la politique monétaire d’autres pays (et qui perdra alors son autonomie par rapport aux objectifs particuliers de la politique économie) s’il veut maintenir un taux de change relativement stable. Le problème de la stabilité financière est ainsi lié à celui de la stabilité monétaire[36]. On sait aussi qu’un taux de change laissé aux seules forces du marché peut être entraîné à la baisse ou à la hausse par des spéculations à court voire très court terme[37]. C’est ce qui a entraîné un retour en grâce de l’idée de contrôles des capitaux et cela y compris au sein du FMI[38].

 

 

On le constate alors. La question de la politique monétaire ne se limite pas au choix de certains instruments. Elle implique la définition d’options stratégiques. Telle est la réalité sous-jacente au débat sur « l’hélicoptère monétaire ». Mais, la capacité des Etats de choisir ces options, et si possibles des options qui soient cohérentes avec leur situation particulière, implique que ces Etats retrouvent – quand ils l’ont perdu – leur souveraineté monétaire. Le débat sur les instruments de la politique monétaire n’est qu’une autre manière de poser celui sur l’existence ou la dissolution de l’Euro.

 

Notes

[1] Ou « création monétaire par hélicoptère ».

[2] Le terme est employé par Friedman « Let us suppose now that one day a helicopter flies over this community and drops an additional $1000 in bills from the sky, …. Let us suppose further that everyone is convinced that this is a unique event which will never be repeated. » ; voir Friedman M. « The Optimum Quantity of Money », in Milton Friedman (1969), The Optimum Quantity of Money and Other Essays , Chapter 1. Adline Publishing Company, Chicago, Ill..

[3] Kennedy S., « Helicopter Money Takes Flight as Latest Drastic Monetary Idea », 22 mars 2016, BloombergBusiness, http://www.bloomberg.com/news/articles/2016-03-22/billions-from-heaven-helicopter-money-option-wins-fans

[4] Galbraith, J.K., (2008), « The collapse of Monetarisme and the Irrelevance of the New Monetary Consensus », Public Policy Note 2008/1, Annadale-on-Hudson, N.Y., The Levy Economics Institute of Bard College, 2008.

[5] Tovar C. (2008), « DSGE models and central banks », Bank for International Settlements working paper #258, BRI, Bâle, 2008

[6] Lucas R.E. et T.J. Sargent, « After Keynesian Macroeconometrics », After the Phillips curve, Federal Reserve Bank of Boston, Conference series, 19, 1978, pp. 49-72, repris dans : R.E. Lucas and T.J. Sargent (eds.), Rational Expectations and econometric practice, vol.1, University of Minnesota Press, Minneapolis, 1981.

[7] Gali, Jordi (2008). Monetary Policy, Inflation and the Business Cycle: An Introduction to the New Keynesian Framework , Princeton University Press, Princeton, NY.

[8] Fama, Eugene F. (1983). « Financial Intermediation and Price Level Control», in Journal of Monetary Economics , Vol.12(1), pp. 7–28.

[9] Voir : Blanchard, Olivier J. (1985). « Debt, Deficits and Finite Horizons », in Journal of Political Economy , vol . 93(2), pp. 223–247.

[10] Shackle G.L.S., “On the Nature of Profit”, in G.L.S. Shackle, Business, Time and Thought. Selected papers of G.L.S. Shackle, edited by S.F. Frower, New York University Press, New York, 1988, pp. 107-123

[11] Pour une critique argumentée, Giraud P-N (2009) Le commerce des promesses Seuil, Paris.

[12] Fama E. (1970) « Efficient Capital Markets : a Review of Theorical and Empirical Work » in Journal of Finance, Vol. XXVII.

[13] Cf.: Lucas R.E. (1972), « Expectations and the neutrality of money », in Journal of Economic Theory, 4, 1972, pp. 103-124; voir aussi Lucas, R.E., , « Econometric testing of the natural rate hypothesis », in O. Eckstein (ed.), The econometrics of price determination, Boards of Governors of the Federal Reserv System, 1972

[14] J.E. Stiglitz et A. Weiss, « Credit Rationing in Markets with Imperfect Information », American Economic Review, Vol. 71, 1981, n°3.

[15] Goodhart, C.A.E., “The Continuing Muddles of Monetary Theory: A Steadfast Refusal to Face facts”, paper presented to the 12 th Conference of the Research Network macroeconomics and Macroeconomic Policy , Berlin, Germany, October 31 st – November 1 st , 2008.

[16] http://blogs.ft.com/maverecon/2009/03/the-unfortunate-uselessness-of-most-state-of-the-art-academic-monetary-economics/

[17] Voir : Goodhart, C.A.E., “The Continuing Muddles of Monetary Theory: A Steadfast Refusal to Face facts”, paper presented to the 12 th Conference of the Research Network macroeconomics and Macroeconomic Policy , Berlin, Germany, October 31 st – November 1 st , 2008.

[18] Myrdal G., Monetary Equilibrium, W. Hodge, Londres, 1939

[19] Voir les logiques des systèmes centralisés et décentralisés dans Aglietta M. & A.Orléan, La Violence de la Monnaie, PUF, Paris, 1982

[20] . Deutschmann C., (1996), « Money as a Social Construction: On the Actuality of Marx and Simmel », in Thesis Eleven, n°47, novembre 1996, pp. 1-19

[21] On reprend ici la section 13 du chapitre II de la première partie de Wirtschaft und Gesellschaft , traduit en anglais sous le titre de M. Weber, The Theory of Social and Economic Organization, the Free Press, New York, 1964 (première édition en 1947).

[22] Weber M., (1940),, Economy and Society: An Outline of Interpretative Sociology, University of California Press, Berkeley, 1948, p.108

[23] Keynes J.M., « A tract on Monetary reform », in J.M.Keynes, Essays in Persuasion, Rupert Hart-Davis, London, 1931. Citation reprise de la traduction française, Essais sur la monnaie et l’économie, Payot, coll « Pettite Bibliothèque Payot », Paris, 1971, pp.16-17

[24] Idem, p. 21.

[25] Neurath O., Empiricism and Sociology, Cluwer Publishers, Dordrecht, 1973.

[26] Granovetter M. (1985), « Economic Action and Social Structure: A Theory of Embeddedness », in American Journal of Sociology, vol. 91, n°3/1985, pp. 481-510

[27] Sapir J., Souveraineté, Démocratie, Laïcité, Paris, Michalon, 2016.

[28] Bodin J., Les Six Livres de la République, (1575), Librairie générale française, Paris, Le livre de poche, LP17, n° 4619. Classiques de la philosophie, 1993.

[29] Wilson, J. S. G., (1957), French banking structure and credit policy., Bell, Londres.

[30] Wade, R. (1992), Governing the Market, Princeton University Press.

[31] Bloch-Lainé F. et J. Bouvier, (1986), La France restaurée 1944-1954, Paris, Fayard.

[32] Monnet E., (2016), ‘Monetary policy without interest rates – The French experience with quantitative controls (1948 to 1973)’ in Rue de la Banque newsletter de la Banque de France, n°17, janvier.

[33] Kuisel, R. F. (1983), Capitalism and the state in modern France: renovation and economic

management in the twentieth century, Cambridge University Press, Cambridge – New York (édition o. Nord, P. G. (2010), France’s New Deal: From the Thirties to the Postwar Era, Princeton University Press Princeton, NY.

[34] Obstfeld M., Jay C. Shambaugh et Alan M. Taylor (2004), ‘The Trilemma in History : Tradeoffs among Exchange Rates, Monetary Policy and Capital Mobility’, Working Paper 10396, NBER, Cambridge, Ma.

[35] Kaminsky G.L., C.M. Reinhart and C.A. Végh (2004), ‘When it Rains, It Pours: Procyclical Capital Flows and Macroeconomic Policies’, Paper prepared for the NBER 19th Conference on Macroeconomics, 13 Août 2004, IMF, Washington DC.

[36] Goodhart, C.A.E., and D.P. Tsomocos (2007), ‘Analysis of Financial Stability’, Working Paper 2007 FE04, Oxford UK, Oxford Financial Research Center, Oxford.

[37] Calvo, Guillermo A., and Carmen M. Reinhart. (2002), ‘Fear of Floating’, in Quarterly Journal of Economics Vol. 117 (May), pp. 379–408. Borenzstein, E., J. Zettelmeyer, et T. Philippon (2001), Voir aussi Gallagher K., B. Coelho, (2010) ‘Capital Controls and 21st Century Financial Crises: Evidence from Colombia and Thailand’, PERI Working Paper Series, n° 213, Amherst (Ma.), University of Massachusetts Amherst, janvier, Monetary Independence in Emerging Markets: Does the Exchange Rate Regime Make a Difference ? IMF Working Paper WP/01/1, IMF, Washington DC.

[38] Ostry J. et al., (2010) ‘Capital Inflows: The Role of Controls’, International Monetary Fund Staff Position Note, Washington (D. C.), FMI. Voir aussi Buiter W., (2009), “The return of capital Controls”, in VoxEU, February 20th, 2009, URL: http://www.voxeu.org/index.php?q=node/3104 . Blanchard, O. and J.D. Ostry, (2012), ‘The Multilateral approach to capital controls’ on Vox EU, 11 Décembre, URL: http://www.voxeu.org/article/multilateral-approach-capital-controls . Beattie A. (2012), ‘IMF drops opposition to capital controls’, in Financial Time, 3 décembre, URL: http://www.ft.com/intl/cms/s/0/e620482e-3d5c-11e2-9e13-00144feabdc0.html


Jacques Sapir

Ses travaux de chercheur se sont orientés dans trois dimensions, l’étude de l’économie russe et de la transition, l’analyse des crises financières et des recherches théoriques sur les institutions économiques et les interactions entre les comportements individuels. Il a poursuivi ses recherches à partir de 2000 sur les interactions entre les régimes de change, la structuration des systèmes financiers et les instabilités macroéconomiques. Depuis 2007 il s'est impliqué dans l’analyse de la crise financière actuelle, et en particulier dans la crise de la zone Euro.

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