L’impact d’une sortie de l’Euro sur l’économie française

Le texte qui suit se veut donc une exploration « réaliste » d’une possible explosion de l’Euro. La plupart des pays retrouvent alors leur monnaie nationale, initialement au taux de change 1 pour 1 (en France, 1 Franc pour 1 Euro). Puis, très rapidement, dans un délai de moins d’une semaine, les pays laissent se déprécier ou s’apprécier leurs monnaies.

Nous supposons que les pays de l’ex-zone Euro adoptent, ne serait-ce que de manière transitoire, des mesures drastiques de contrôle des capitaux afin de pouvoir « piloter » la dépréciation ou l’appréciation. Nous supposons aussi que des mécanismes résiduels de coordination se maintiennent (coordination au niveau des Ministères des Finances et des Banques Centrales) et que chaque pays peut collaborer avec ses voisins pour éviter une explosion dite désordonnée de la monnaie unique. Ceci implique que les taux de change effectifs correspondent à des taux de change « cibles ». Ces deux hypothèses correspondent à ce que nous appelons une explosion « contrôlée » de la zone Euro. Dans le cas d’une explosion « non contrôlée », où les marchés financiers ne seraient pas limités, il est clair qu’il faudrait s’attendre, en particulier pour l’Allemagne, mais aussi pour la France et les pays du « Sud » de l’Europe à des fluctuations bien plus brutales des taux de change.

I. Dévaluation, inflation et taux de change

On suppose donc une dévaluation importante de la France, mais qui est dépassée par les pays du « Sud » (Italie, Espagne, Portugal, Grèce). La Belgique et le Luxembourg restent en Union monétaire et dévaluent sensiblement moins. L’Allemagne, suivie par les Pays-Bas, l’Autriche et la Finlande, est soumise à des pressions pour réévaluer, pressions qu’elle arrive a relativement contrôler. Nous ne tranchons pas sur la question de savoir si ces quatre pays conservent un Euro résiduel pour une période limitée ou si les Pays-Bas, l’Autriche et la Finlande adoptent une stratégie d’indexation sur le Deutsche Mark (Pegging). Par rapport au Dollar US, les parités pour une unité des nouvelles monnaies s’établissent de 1,495 USD pour le 1 DM à 0,65 USD pour une Drachme.

Tableau 1

Mouvement des taux de change à partir de l’Euro et taux de change en résultant avec le Dollar US

PAYS

Poids du PIB dans la ZE

Changement de parité %

Taux de change avec le Dollar US

France

19,3

-20%

1,040

Belgique

3,5

-10%

1,170

Luxembourg

0,36

-10%

1,170

Allemagne

27,41

15%

1,495

Italie

16,7

-25%

0,975

Pays-Bas

6,2

15%

1,495

Irlande

1,71

0%

1,300

Finlande

1,77

15%

1,495

Autriche

2,88

15%

1,495

Espagne

12,77

-30%

0,910

Grèce

2,99

-50%

0,650

Portugal

2,31

-40%

0,780

Les conséquences en matière d’inflation sont assez différentes suivant les pays dans la mesure où la part de leur commerce fait avec la zone Euro varie assez fortement. On n’a différencié le commerce à l’intérieur de l’ex-zone Euro que pour la France. Nous donnons ici les poids relatifs des parts des importations dans le PIB en pourcentage pour le commerce dans l’ex-zone Euro et dans le « reste du monde ». Les pondérations correspondent aux chiffres de 2010 issus des bases de données de l’OCDE.

Tableau 2

Matrice des parts des importations pour le calcul des taux d’inflation

Pays

Part des importations en % du PIB réalisé avec l’ex Zone Euro

Part des importations en % du PIB réalisé avec le « reste du monde »

France

0,153

0,127

Belgique

0,498

0,316

Allemagne

0,176

0,243

Italie

0,133

0,152

Pays-Bas

0,281

0,378

Irlande

0,166

0,447

Finlande

0,120

0,228

Autriche

0,334

0,165

Espagne

0,143

0,150

Grèce

0,122

0,145

Portugal

0,265

0,117

Le calcul de l’inflation se fait sur 6 périodes de 12 mois chaque (T étant l’année de dévaluation). Les taux d’inflation correspondent ici à d’une part l’inflation importée (différenciée dans le cas de la France au sein de l’ex-zone Euro) et d’une inflation dite « structurelle ». Il faut noter que l’on n’a pas cherché à mesurer un effet de substitution de la production nationale aux produits importés, phénomène susceptible de réduire l’inflation importée dans les deux premières années où elle est la plus sensible.

Tableau 3

Taux d’inflation par période

T

T+1

T+2

T+3

T+4

T+5

France

9,0%

3,7

2,2

2,5

3,0

3,0

Belgique

11,0%

8,6

6,5

2,0

2,0

2,0

Allemagne

-4,5%

-2,1

-1,1

1,0

1,0

1,0

Italie

12,5%

5,7

3,8

3,0

3,0

3,0

Pays-Bas

-7,6%

-6,0

-4,9

0,9

1,0

1,0

Irlande

2,0%

1,4

1,0

2,0

2,0

2,0

Finlande

-3,5%

-1,3

-0,5

1,0

1,0

1,0

Autriche

-5,5%

-3,2

-2,1

1,0

1,0

1,0

Espagne

16,6%

8,0

5,5

4,0

4,0

4,0

Grèce

31,7%

12,7

7,6

5,0

5,0

5,0

Portugal

29,5%

14,1

8,3

4,0

4,0

4,0

De même à-t-on négligé de représenter des phénomènes d’indexation prix-salaires qui peuvent exister résiduellement. Par contre, on considère que ces phénomènes peuvent être approximés par l’établissement de taux d’inflation structurelle différenciés par pays. Pour le cas de la France, nous faisons l’hypothèse que la contrainte sur les prix se relâcherait quelque peu en fin de cycle et que le niveau d’inflation hors inflation importée passerait de 2% à 3% en fin de cycle.

Tableau 4

Taux d’inflation hors inflation importée

T

T+1

T+2

T+3

T+4

T+5

France

2,0%

2,0

2,0

2,5

3,0

3,0

Belgique

2,0%

2,0

2,0

2,0

2,0

2,0

Allemagne

1,0%

1,0

1,0

1,0

1,0

1,0

Italie

3,0%

3,0

3,0

3,0

3,0

3,0

Pays-Bas

1,0%

1,0

1,0

1,0

1,0

1,0

Irlande

2,0%

2,0

2,0

2,0

2,0

2,0

Finlande

1,0%

1,0

1,0

1,0

1,0

1,0

Autriche

1,0%

1,0

1,0

1,0

1,0

1,0

Espagne

4,0%

4,0

4,0

4,0

4,0

4,0

Grèce

5,0%

5,0

5,0

5,0

5,0

5,0

Portugal

4,0%

4,0

4,0

4,0

4,0

4,0

On suppose que le taux d’inflation hors inflation importée est particulièrement grand en Italie, Espagne, Portugal et Grèce. Il est par contre faible dans les pays liés à l’Allemagne et dans ce dernier pays.

Graphique 1

Graph-1 Infla

On constate qu’après une forte divergence qui dure 3 périodes, les taux d’inflation convergent tout en restant cependant différents. Ceci pourrait imposer aux pays les moins capables de maîtriser leur inflation de laisser leur monnaie se déprécier après 4 ou 5 périodes. Nous ne cherchons pas à simuler cette possibilité et nous nous contentons de l’évoquer.

Les taux d’inflation permettent alors, à partir des taux de change initial, de calculer les taux de change corrigés de l’inflation (à ne pas confondre avec les taux de change réels qui font intervenir les différences des gains de productivité par pays). Par ailleurs, on attribue un taux d’inflation de 3% aux États-Unis, ce qui nous semble réaliste dans la situation actuelle, et compte tenu de la politique monétaire menée par la réserve Fédérale.

Graphique 2

Graph-2 Tx de Change

On constate que la France voit le taux de change du Franc se stabiliser à 1,1 Dollar US après être parti de 1,04. On voit que l’Allemagne, partie d’un taux de change très élevé (1,495 Dollar US) voit le taux déflaté des inflations allemandes et américaines revenir vers 1,20 Dollar au bout de 7 périodes de 12 mois consécutifs (84 mois). On remarque aussi que la Belgique, en raison de l’inflation importée, se trouve dans une situation assez défavorable à compter de la 4ème période (48 mois). C’est typiquement un cas ou une nouvelle dépréciation progressive du change devrait s’imposer.

À ce stade, deux remarques s’imposent concernant l’ampleur du choc d’inflation induit par une forte dévaluation. Ce choc est important, mais il est bref. Il est estimé par notre modèle à 8,9% au total sur 3 périodes, l’essentiel étant concentré sur la première. Tout d’abord, on a pris le parti de ne pas le répartir sur plusieurs périodes, ce qui suppose un mécanisme de diffusion des prix très rapide. En fait, la hausse des prix induite par la hausse des prix importée (7% en première période et 1,7% en deuxième période) pourrait bien être « lissée » sur deux ou trois périodes. Ne disposant pas d’informations statistiques fiables sur la vitesse de diffusion des prix, cette hypothèse, pourtant crédible, n’a pas été retenue. Le mouvement réel de l’inflation serait moins brutal mais plus prolongé que celui de la simulation. Ensuite, la possibilité que l’État intervienne sur les prix des carburants (par un mécanisme de type TIPP flottante), n’a pas été retenu. Cette possibilité est cependant probable dans le cas d’une forte dévaluation. Ici encore, cela aurait pour effet de réduire l’ampleur du choc initial d’inflation, peut être à hauteur de 1%.

II. L’impact de la dévaluation sur la croissance

L’impact sur la croissance constitue, bien entendu, le point principal de cette investigation.

Le PIB d’un pays, en économie ouverte s’écrit :

Y = C+I+VarS+Exp-Imp où :

Y est le PIB

C est la consommation finale, se décomposant en Cm la consommation finale des ménages et Ce celle des entreprises.

I est l’investissement, se décomposant en Il (investissement des ménages dans le logement) et Ie investissement des entreprises.

VarS est la variation des stocks.

Exp représente les exportations.

Imp représente les importations.

Dans un premier temps on regardera l’impact mécanique de la dévaluation sur les exportations et les importations. Pour cela on utilisera les élasticités aux prix qui ont été publiées dans différents travaux, dont ceux de P. Artus.

Dans un deuxième temps, on répartira dans le temps (sur 3 périodes) l’effet de la dévaluation, on indexera aussi les importations au mouvement des exportations, car ces dernières utilisent des produits importés.

Dans un troisième temps, on regardera les conséquences fiscales du processus et l’on supposera que les dépenses étant plus ou moins indexées sur l’inflation, la hausse des recettes est elle fonction du PIB (taux de pression fiscale). Dès lors, on fera une hypothèse de croissance de ces recettes qui aboutit à la suppression du déficit budgétaire, et l’on regardera l’impact sur la croissance via une valeur réaliste (1,4) du multiplicateur des dépenses publiques.

Impact direct

Tableau 5

Effets de la dévaluation sur le commerce extérieur

Chiffres en milliers de dollars US (valeurs de 2010)

0

T

T1

T2

T3

T4

T5

Export ZE

319683

471944

507260

520353

526306

529334

534966

Export RDM

342440

490375

519820

523368

519135

516528

516520

TOTAL

662123

962318

1027080

1043721

1045441

1045862

1051486

Import ZE

347903

282628

262951

256335

253435

251985

249332

Import RDM

372670

312111

294431

292436

294820

296308

296312

TOTAL

720573

594739

557382

548770

548255

548294

545645

Exp-Imp

-58450

367580

469698

494951

497186

497568

505842

PIB

2 571 739

2 939 319

3 041 437

3 066 690

3 068 925

3 069 307

3 077 581

Imp/PIB

28%

20%

18%

18%

18%

18%

18%

PIB

100%

114,3%

118%

119%

119%

119%

120%

On introduit une période « 0 » qui sert de base aux calculs, et qui est représentative de l’état de la France en 2010. On voit sur le tableau 5 que l’impact des variations de prix, modulé des élasticités prix, sur les importations et les exportations est très fort et quasi-immédiat. Ceci entraîne une forte hausse du PIB (+18%). Cet effet cependant ne dure que 2 périodes. Par ailleurs, la forte hausse des exportations (+58,8%), doit nécessairement provoquer une hausse des importations (matières premières et produits semi-finis).

C’est pourquoi, on procède à une seconde simulation où l’on va tout d’abord lisser sur trois périodes le choc initial, puis sur deux périodes les effets résiduels1, mais surtout où l’on va imputer sur les importations l’effet de la hausse des exportations.

Tableau 6

Effets d’une dévaluation sur le commerce extérieur avec lissage des effets et effets induits de la hausse des exportations sur les importations.

Données en valeur : Dollar US (prix 2010)

0

T

T+1

T+2

T+3

T+4

T+5

Exp.

662123

750 416

853 431

938 278

1 044 581

1 045 651

1 048 674

Imp.

720573

683 563

685 717

693 397

734 024

720 335

719 268

Exp-Imp

66 853

167 714

244 881

310 557

325 317

329 406

PIB (valeur)

2 571 739

2 638 592

2 739 453

2 816 620

2 882 296

2 897 056

2 901 145

Imp/PIB

28,0%

25,9%

25,0%

24,6%

25,4%

24,8%

24,8%

PIB

100%

102,6%

106,5%

109,5%

112,1%

112,6%

112,8%

 

Graphique 3

Graph-3 PIB

La baisse des importations dans le PIB est moins forte et la croissance plus faible mais aussi mieux réparties dans le temps. Ceci correspond aux deux hypothèses « réalistes » qui ont été faites. On peut d’ailleurs le constater sur le graphique 4 où l’on voit que l’effet de la dévaluation atteint son maximum à la deuxième période et décline jusqu’à la période T+4.

Graphique 4

Graph-4 Growth

Effets induits

Il faut cependant ajouter deux autres mécanismes afin de mieux simuler la réalité. Le premier est lié à la demande et à la fiscalité. La hausse du PIB réel va entraîner une hausse des recettes réelles (la hausse liée à l’inflation étant absorbée par la hausse des dépenses publiques). Une partie de cette hausse peut être rétrocédée à l’économie (ménages et entreprises). La baisse de la pression fiscale va engendrer une hausse de la croissance par un effet multiplicateur des dépenses publiques. On suppose que le multiplicateur est ici égal à 1,4.

Tableau 7

T

T1

T2

T3

T4

T5

Gain fiscal potentiel

24,43

40,18

31,88

27,72

6,38

1,82

Diminution des recettes

-20

-20

-20

-15

-10

En % du PIB réel

-0,89%

-0,83%

-0,79%

-0,57%

-0,36%

0,00%

Gain fiscal potentiel corrigé de la diminution des recettes

4,44

20,19

11,88

12,72

-3,61

1,82

Effet multiplicateur sur la croissance (e=1,4)

1,25%

1,16%

1,11%

0,79%

0,51%

0,00%

Croissance corrigée

2,60%

3,82%

2,82%

2,33%

0,51%

0,14%

Idem + multiplicateur des dépenses fiscales

3,85%

4,99%

3,92%

3,12%

1,02%

0,14%

On utilise pour le tableau 7 le taux de croissance corrigé par introduction des importations induites par les exportations, et lissé de la seconde simulation. Compte tenu de la forte hausse du PIB réel, on peut réduire les recettes potentielles pendant les 5 premières périodes (60 mois). L’impact du multiplicateur des dépenses publiques est important. Cela aboutit à un surcroît de croissance. Le deuxième mécanisme est la hausse des investissements (ménages et entreprises) qu’induit la croissance avec un délai d’un an. Cet accroissement de l’investissement provoque une hausse de la demande interne (dont on a déjà tenu compte pour les importations par l’effet des exportations sur les importations).

Tableau 8

Incorporation de l’effet d’investissement et de sa répercussion sur le taux de croissance final par l’effet demande

T

T1

T2

T3

T4

T5

Taux de croissance issu du Tab.7

3,85%

4,99%

3,92%

3,12%

1,02%

0,14%

Taux de croissance de la FBCF induit par la croissance

2,50%

4,70%

6,08%

4,79%

3,81%

1,25%

Taux de croissance induit par l’accroissement de la FBCF (effet demande)

0,75%

1,41%

1,82%

1,44%

1,14%

0,37%

Taux de croissance final

4,60%

6,40%

5,75%

4,56%

2,16%

0,52%

Compte tenu du décalage d’un an adopté la croissance de la Formation Brute de Capital Fixe (FBCF) est la plus importante à la troisième période (T+2). L’effet de demande par contre s’applique au sein de la même période sans décalage. Si l’on compare maintenant les résultats obtenus par les effets directs de la dévaluation (corrigés de l’impact des exports sur les imports, et lissés) et par les effets indirects, la différence apparaît significative.

Tableau 9

Comparaison des taux de croissance

T

T1

T2

T3

T4

T5

Croissance par effets directs corrigée

2,60%

3,82%

2,82%

2,33%

0,51%

0,14%

Effet multiplicateur sur la croissance (e=1,4)

1,25%

1,16%

1,11%

0,79%

0,51%

0,00%

Taux de croissance induit par l’accroissement de la FBCF (effet demande)

0,75%

1,41%

1,82%

1,44%

1,14%

0,37%

Gains totaux

2,00%

2,57%

2,93%

2,23%

1,65%

0,37%

Taux de croissance final

4,60%

6,40%

5,75%

4,56%

2,16%

0,52%

 

Elle est même, dans certains cas, supérieure à l’effet direct de la dévaluation. C’est l’une des leçons que l’on peut tirer de ce modèle. Une dévaluation a des effets indirects sur le niveau d’activité qui sont au moins aussi importants que ses effets directs tels que l’on peut les mesurer par le commerce extérieur.

Graphique 5

Graph-5

III. Le déficit et la dette publique

À partir du taux de croissance obtenu à la phase précédente, et des hypothèses de recettes et de dépenses (constantes en termes réels) on regarde comment évolue le déficit et la dette.

On sait que le ratio :

Dette/PIB

se transforme en dynamique en :

Déficit budgétaire / Croissance nominale.

Cela implique que le taux d’inflation aura une grande importance pour l’évolution dynamique du taux d’endettement. Or, on a vu dans la première partie de cette note que l’inflation serait incontestablement forte dans les deux premières années à la suite de la dévaluation.

On fait alors l’hypothèse que la dévaluation a lieu dans l’année 2013.

L’impact de cette dévaluation sur la dette a donné lieu à bien des fantasmes. Rappelons que 85% de la dette en montant est l’objet de contrats de droit français. La règle de droit international est que cette partie de la dette sera donc automatiquement transformée d’Euros en Francs. Une dévaluation ne pèsera que sur les 15% restant. Avec une dévaluation de 20% par rapport au Dollar, cela signifie que les 1800 milliards d’euros deviendront 1867 milliards de francs. La différence étant de 67 milliards. À la période « 0 » le déficit est supposé égal à 3,7% du PIB et la dette à 90% du PIB.

Tableau 10

Dette et déficit en Francs (ex-Euro) aux valeurs de fin 2012

T

T1

T2

T3

T4

T5

PIB à prix constants

2092,03

2225,81

2353,76

2461,07

2514,35

2527,30

PIB nominal

2280,41

2515,59

2718,48

2913,42

3065,74

3173,98

Gain fiscal potentiel corrigé de la hausse du PIB

43,25

62,88

60,14

50,44

25,04

6,09

Gain fiscal réel définitif

22,86

41,98

38,64

33,97

13,88

6,09

Gain fiscal réel en % du PIB

1,00%

1,67%

1,42%

1,17%

0,45%

0,19%

Déficit Budgétaire (%PIB)

2,70%

1,03%

-0,39%

-1,56%

-2,01%

-2,20%

Dette Publique

1929,0

1954,9

1944,2

1898,8

1837,1

1767,2

DETTE/PIB (en % du PIB)

84,6%

77,7%

71,5%

65,2%

59,9%

55,7%

[Note: Un signe (-) devant le déficit indique qu’il s’agit d’un excédent budgétaire.]

Graphique 6

Graph6-B

Le mouvement de décroissance de ces deux indicateurs est rapide. On aboutit même à un excédent budgétaire à partir de la 4ème période. Ceci indique qu’il est probable que les hypothèses fiscales adoptée dans ce modèle sont trop contraignantes et qu’il serait possible de baisser encore plus la pression fiscale à partir de la 4ème période pour soutenir la croissance. De même, toujours à la 4ème période, la dette publique revient à un niveau inférieur aux critères de Maastricht. Cela démontre, s’il en était besoin, que la combinaison d’une forte croissance et d’une inflation relativement importante est la meilleure solution aux problèmes d’endettement que le pays connaît.

IV Conclusion

Le modèle utilisé ici (qui est pour l’instant plus une maquette qu’un modèle complètement développé) montre que dans le cas d’un éclatement de l’Euro, il serait de l’intérêt de la France de dévaluer de manière importante sa monnaie. Les gains en croissance (et donc en emplois) et dans le domaine fiscal l’emportent de loin sur l’impact inflationniste. Ce dernier, important, serait par ailleurs limité dans le temps. Une autre chose démontrée ici est que les effets indirects de la dévaluation sont positifs et au moins aussi importants que les effets directs. C’est un point dont il faudra tenir compte à l’avenir.

Le modèle utilisé est inspiré d’un travail réalisé par Gérard LAFAY et Philippe MURER. À des fins de comparaison, il utilise les mêmes chiffres de bases (année 2010). La logique de ce modèle est néanmoins différente de celle suivie par mes deux collègues. Je porte seul la responsabilité de possibles erreurs et omissions.

Citation

Jacques Sapir, “L’impact d’une sortie de l’Euro sur l’économie française”, billet publié sur le carnet Russeurope le 05/03/2013, URL: http://russeurope.hypotheses.org/987

 

  1. On impute le choc initial de la dévaluation sur les exportations à 29,4% sur la première période, 52,9% sur la deuxième période et 17,7% sur la troisième période. Les effets résiduels des accroissements de la période T+1 et ultérieures sont affectés d’un coefficient de 50% sur l’année où ils se produisent et de 50% sur l’année suivante. []

Jacques Sapir

Ses travaux de chercheur se sont orientés dans trois dimensions, l’étude de l’économie russe et de la transition, l’analyse des crises financières et des recherches théoriques sur les institutions économiques et les interactions entre les comportements individuels. Il a poursuivi ses recherches à partir de 2000 sur les interactions entre les régimes de change, la structuration des systèmes financiers et les instabilités macroéconomiques. Depuis 2007 il s'est impliqué dans l’analyse de la crise financière actuelle, et en particulier dans la crise de la zone Euro.

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